Il Sole 24 Ore, 27 novembre 2020
I bond sottozero frantumano i record
Tre record in un giorno. Il mercato obbligazionario viaggia ormai da tempo in un territorio inesplorato e continua a sorprendere gli investitori: ieri i titoli di Stato a 10 anni del Portogallo sono finiti sottozero. Sottozero (al tasso record di -0,51%) sono stati collocati in asta BoT a 6 mesi per un controvalore di 6 miliardi (a fronte di richieste più che doppie e cioè di 13,3 miliardi). Nella stessa giornata in cui il mercato globale delle obbligazioni (tanto governative quanto private) ha visto sfondare il controvalore di titoli a tassi negativi oltre la soglia dei 17mila miliardi di dollari. Più del Pil dell’Unione europea per intenderci.
Ormai i «bond che rendono più ricco a scadenza il debitore» – così possono tecnicamente anche essere definiti – non sono più una novità. Ma le proporzioni con cui questa fetta di «obbligazioni paradossali» che sfidano le leggi della finanza e i manuali della dottrina economica iniziano ad assumere livelli clamorosi. Se si considera che i bond globali ormai valgono poco più di 60mila miliardi di dollari, ricaviamo che quasi un terzo esprime interessi negativi: si tratta di titoli in cui il creditore, anziché ricevere interessi dal debitore che emette il titolo obbligazionario per raccogliere capitali, va a finanziarlo doppiamente perché questi interessi in pratica finiscono nelle tasche dello stesso debitore. In che modo? A scadenza il debitore restituisce al creditore un capitale inferiore a quanto ricevuto in prestito. Ad esempio riceve 100 e a scadenza ne restituisce 98. E non finisce qui. Anche spostandoci sul versante di quelle obbligazioni che potremmo definire «normali» scopriamo che i tassi sono comunque irrisori tanto che in media oggi il rendimento dei bond globali è scivolato per la prima volta sotto lo 0,5% (ma a fronte di un’esposizione temporale molto lunga che manda in crisi qualsiasi calcolo sul rischio/rendimento). Insomma, nella migliore delle ipotesi oggi le obbligazioni restituiscono briciole agli investitori; nella peggiore (che però ricorre quasi una volta su tre) l’investitore ci rimette di tasca sua. Senza contare la perdita derivante dall’erosione dell’inflazione che, per quanto bassa, esiste ancora ed è comunque vista in crescita nei prossimi anni.
Come siamo arrivati fino a questo punto? La storia dei bond negativi inizia nel 2014 in Giappone e in Europa (dove il primo Paese ad esserne “colpito” è stata la Germania). Questa strana malattia – che è una brutta notizia per gli investitori mentre lo è meno per i governi che si finanziano a tassi molto più bassi o addirittura traendone un premio – ha contagiato anche l’Italia che oggi fino alla scadenza a 5 anni “paga” interessi negativi.
Siamo arrivati a questo punto perché, molto semplicemente, il mercato obbligazionario viene oggi utilizzato dalle banche centrali per immettere liquidità nel sistema attraverso i piani straordinari di espansione monetaria conosciuti come quantitative easing. Tra i due classici attori del mercato, ovvero gli emittenti (governi, imprese) e gli investitori (fondi istituzionali o risparmiatori) si sono inserite le banche centrali. Queste comprano bond (prevalentemente governativi) per aumentare la massa monetaria in circolazione cercando di rilanciare l’economia e far aumentare l’inflazione. Ma dato che lo stanno facendo ininterrottamente da oltre 10 anni (nel 2009 ha iniziato la Fed, seguita nel 2012 dalla Bank of Japan e dal 2015 dalla Bce) il mercato è ormai falsato da un’enorme domanda artificiale che fa lievitare i prezzi dei bond e crollare i rendimenti. Basti pensare che i bilanci delle banche centrali sono pieni di bond. La Bce ne ha in pancia un ammontare pari al 64% del Pil dell’Eurozona, la Fed per il 32% e la BoJ per il 118%.
Ma perché gli investitori continuano a comprare obbligazioni se il mercato è distorto? Perché non è detto che i grandi fondi o le banche ci perdano. Ad esempio, la stessa logica dei tassi negativi consente oggi alle banche dell’area euro di poter ricevere soldi dalla Bce (aste T-Ltro) al tasso del -1%. Se con questi soldi comprano poi bond a -0,5% la differenza (0,5%) è comunque positiva. Diverso il ragionamento per i piccoli risparmiatori che un tempo potevano fare affidamento sulle obbligazioni sia come porto sicuro che come opportunità di rendimento. Oggi invece per loro i bond, affidabili o no, sono diventati un campo minato.