Il Sole 24 Ore, 4 aprile 2020
In Europa declassati 181 miliardi di bond
Con l’emergenza coronavirus che si abbatte come una furia sull’economia globale è inevitabile che anche le agenzie di rating corrano a rivedere i giudizi sugli emittenti obbligazionari, alla luce di quelli che si teme possano essere gli scenari futuri. E se per il debito pubblico italiano si guarda già con apprensione al 24 aprile, data in cui S&P sarà chiamata a pronunciarsi su un giudizio «Bbb» più che mai in bilico, per una fetta rilevante di aziende private – soprattutto quelle con un grado di affidabilità più basso – la scure delle agenzie è già calata a marzo.
Il mese appena concluso si è infatti rivelato il peggiore della storia in Europa per gli high yield (i titoli con rating medio inferiore alla «Tripla B» e quindi rendimento più elevato) con declassamenti che hanno colpito bond per un totale di 41 miliardi di euro. Le investment grade, le obbligazioni emesse cioè da aziende con merito di credito più elevato sono state investite nello stesso periodo da una serie di downgrade per 140 miliardi: un ammontare rilevante, che tuttavia non rappresenta un livello record. «Gran parte delle azioni – sottolinea BofA Global Research, che ha raccolto i dati – si sono concentrate sui rating delle banche, sul comparto auto e su quello dell’assistenza sanitaria, ma i declassamenti hanno risparmiato poco e niente, finendo per raggiungere una gamma molto più ampia di settori».
Il timore che il dato di marzo sia il primo di una lunga serie è più che mai fondato e a detta degli analisti i pericoli maggiori risiedono in quei titoli che siedono proprio sull’ultimo gradino dell’investiment grade e che quindi rischiano di cadere fra i junk, la «spazzatura» come si definiscono in gergo i bond ad alto rendimento. La gran parte dei gestori obbligazionari che vi investono sarebbe infatti costretta a vendere i titoli, dato che mancherebbero improvvisamente dei requisiti minimi per essere inseriti all’interno di fondi o portafogli.
Il fenomeno dei fallen angels – gli «angeli caduti», come vengono chiamati gli emittenti che passano dal «paradiso» degli investment grade al «limbo» degli high yield - è storicamente uno dei più temuti, perché in grado di condizionare a caduta anche gli altri titoli che risiedono nelle zone basse del merito di credito, specie quando a essere declassato è un peso massimo cui occorre fare spazio nei prodotti di investimento. La caduta definitiva di Ford (con il suo debito da 36 miliardi di dollari) avvenuta dieci giorni fa dopo il taglio definitivo di S&P, unita a quelle di società del calibro di Macy’s e Heinz Kraft, ha riportato alla mente il contraccolpo provocato dal declassamento di Gm (e della stessa Ford) nel 2005.
Oggi il mercato è molto più ampio e in grado in teoria di assorbire uno shock maggiore rispetto a 15 anni fa, ma anche la quantità di titoli in equilibrio sull’orlo del baratro è spaventosamente più elevata. BlueBay Asset Management calcola che negli Usa i titoli «Tripla B» ammontino infatti a ben 2.900 miliardi di dollari, oltre la metà (52%) dell’intero universo degli investment grade: circa il doppio che in Europa, dove però i 1.400 miliardi di euro valgono quasi due terzi (63%) del mercato con merito di credito elevato.
Il tasso medio annuo di fallen angels si aggira di solito attorno al 2,5%, e in genere viene compensato dalle rising stars, gli «astri nascenti» che percorrono la strada opposta e vengono promossi a rango superiore da high yield. Ma questi non sono certo tempi normali e il rischio è che si possano ripresentare i peggiori scenari del passato: «Crediamo che un ammontare di titoli compreso fra 200 e 300 miliardi di dollari possa perdere lo status di investment grade nel giro di due anni», avverte David Riley, Chief Investment Strategist di BlueBay, che per l’Europa stima invece un volume più contenuto, ma comunque compreso fra 50 e 100 miliardi di euro.
La speranza, in questo caso e rispetto a precedenti come la grande crisi finanziaria del 2007-2008 e quella del debito del 2011-2012 in cui l’ammontare raggiunse gli 80 miliardi di euro, sta nell’intervento massiccio e tempestivo di Governi e Banche centrali. «Il sostegno della Bce per il credito investment grade europeo è estremamente potente – sottolinea in particolare Riley – visto che con il Pepp saranno probabilmente riacquistati circa 20-30 miliardi di euro al mese di corporate, portando così entro fine anno l’ammontare detenuto fino a 300-400 miliardi, oltre il 30% del valore complessivo dei titoli con requisiti validi per far parte del programma».
Il rovescio della medaglia è che se negli Usa sono più esposte le società attive nel settore auto, dei consumi e soprattutto in quello minerario e petrolifero che fu protagonista dell’ultima crisi high yield del 2015-2016, in Europa la catena del contagio è piuttosto legata al rischio sovrano che indirettamente colpisce anche i corporate. E sotto questo aspetto, avvertono gli analisti di Bofa, Italia e Spagna, più colpite dal coronavirus rischiano davvero con i loro 250 miliardi di investment grade (il 90% dei quali già «Tripla B») di essere le zone cruciali.