Il Sole 24 Ore, 23 marzo 2017
Poste, incognita dividendi con il cambio del vertice
Poste Italiane potrebbe essere la società che risentirà in modo più significativo del rinnovo al vertice. Non tanto per la complessità del business, articolato in tre comparti diversi, logistica e recapiti, servizi finanziari e assicurazioni. Piuttosto per il timing del cambiamento, molto ravvicinato rispetto alla quotazione in Borsa, avvenuta a fine 2015, e per la tipologia degli azionisti, che include anche i dipendenti e la clientela della società dei recapiti. Due anni fa la società aveva promesso agli investitori, tra cui fondi sovrani entrati per la prima volta nel capitale di una società italiana attraverso la privatizzazione, ma anche ai risparmiatori, una storia di flussi di cassa, utile netto e cedole in crescita nel tempo. Per l’esercizio 2015, con pagamento del dividendo nel 2016, e per l’esercizio 2016, con pagamento quest’anno, era stata annunciata la distribuzione dell’80% dell’utile netto, con un rendimento (rapporto tra prezzo e dividendo per azione) del 5 per cento.
Il management uscente si apprestava ad approvare entro la primavera l’aggiornamento del piano industriale e a confermare il payout all’80% per il 2017, con un utile netto destinato a superare i 700 milioni. L’azzeramento del vertice e la nomina a ceo di Matteo Del Fante, manager di comprovate capacità, è destinata a segnare una soluzione di continuità con il percorso sin qui compiuto. Del Fante arriverà in azienda a fine aprile e dovrà capire a fondo i business di cui si dovrà occupare (anche se la sua esperienza precedente come dg di Cassa depositi e prestiti, azionista al 30% di Poste, lo agevolerà). Inevitabile che rimetta mano al piano industriale, sia che intenda fare solo qualche ritocco, sia che lo voglia rivedere del tutto. E questo richiederà tempo, almeno fino all’autunno. È altrettanto probabile che il manager utilizzi i conti dell’esercizio 2017, ai quali contribuirà solo per una parte dell’anno, come veicolo per una pulizia di bilancio e per qualche svalutazione, come spesso accade con il cambio di management. Al suo arrivo Caio impose una cura drastica ai conti di Poste, con annessa pulizia, portando l’utile netto da 1 miliardo del 2013 a 212 milioni nel 2014, riducendo il risultato operativo da 1,4 miliardi a 691 milioni. All’interno erano stati spesati anche i primi costi dell’operazione di ristrutturazione del comparto dei recapiti, dal quale Caio ha fatto uscire sinora migliaia di dipendenti con esodi incentivati (un approccio secondo molti “soft” alla questione dell’eccedenza di personale nel settore). Fu una cura da cavallo per una spa pubblica che doveva andare in Borsa, certo.
Remake del business plan e pulizia di bilancio potrebbero ora intaccare l’utile 2017, e di conseguenza costringere a rivedere al ribasso la cedola rispetto a quella pagata per il 2016 (497 milioni il monte dividendi, 0,39 euro il dividendo per azione). Solo congetture al momento. Ma verosimili. Si potrebbe obiettare, in un simile scenario, che il management potrebbe utilizzare riserve o flussi di cassa per sostenere comunque la cedola. E un serbatoio da cui attingere c’è. Ma a seguito del rialzo dei tassi di interesse in corso rischia di assottigliarsi sempre di più. Il patto che Caio (e in fondo anche l’azionista ministero dell’Economia) aveva fatto con gli investitori era quello di garantire con le plusvalenze – nel breve periodo e in attesa che le azioni previste dal nuovo piano industriale consentissero di sostenere la crescita con i vari rami di business – la sostenibilità del margine di interesse del Bancoposta (i servizi finanziari) e dunque della redditività del gruppo.
Il sistema utilizzato sono le plusvalenze su titoli di Stato acquistati in passato, quando i rendimenti erano più alti. Un pacchetto di strumenti finanziari disponibili per la vendita di circa 10 miliardi di valore nozionale. In un contesto di tassi di interesse quasi a zero, vendere quei titoli sul mercato secondario ha consentito di portare a casa discrete plusvalenze. Dal 2014 a oggi Poste ha sostenuto i margini della società con introiti medi annui da cessioni di titoli di 300-400 milioni. Ora che, però, i tassi sono in rialzo quel bacino si va sempre più assottigliando. E questo accade proprio mentre Poste potrebbe ripensare la propria strategia e rivedere il piano industriale. (Anche se, a onor del vero, il piano di Caio in molte parti era rimasto incompiuto).
Un nuovo piano richiederebbe ulteriore tempo per essere implementato spostando avanti nel tempo il momento in cui i margini saranno interamente sostenuti dalla crescita. Nella fase intermedia, dunque nei prossimi due-tre anni, potrebbe essere più complicato garantire una politica di dividendi in crescita.