Il Sole 24 Ore, 4 marzo 2017
Crescita in nome di Trump
Un’economia in rapida crescita. Nel nome di Donald Trump e dei suoi slogan. Gli americani ci credono sempre più: basta guardare agli indici di Borsa.
Neanche le nuove prospettive sulla politica monetaria della Federal Reserve – i mercati si sono rapidamente convinti che a metà mese ci sarà un nuovo rialzo dei tassi – hanno impedito all’indice S&P di segnare nuovi massimi (a parte la flessione di ieri). La volatilità, misurata dall’indice Vix – e calcolata sulle options – e quindi sulle scommesse sul futuro – è rimasta piuttosto stabile, mentre un’altra, più tradizionale misura del rischio (la varianza mobile a sei mesi delle variazioni dell’indice) è ai minimi dal dopo-crisi. Il mercato, dunque, ritiene che i rischi collegati allo scenario iperottimista siano piccoli, inferiori al “normale”. Troppo piccoli, in realtà, perché la situazione sui mercati e le aspettative che la alimentano siano sane. Senza contare che più calano le misure di rischio, più salgono i prezzi(intrinseci)...
Sono gli investitori in preda a un’illusione? Probabilmente sì, una rischiosa illusione. La probabile accelerazione della stretta della Fed dovrà prima o poi essere presa in seria considerazione dai mercati non solo per le ricadute strettamente borsistiche – tassi ufficiali più alti non possono che significare prezzi più alti – ma anche per la valutazione di una politica fiscale, quella di Trump, ancora avvolta nelle nebbie delle promesse elettorali e dei proclami dei primi cento giorni: più spese militari (tendenzialmente inflazionistiche ed economicamente inefficienti), a fronte di tagli ad altri programmi (quali?); un piano – peraltro necessario – di rilancio delle infrastrutture; tagli alle imposte per i redditi più elevati e, soprattutto, una serie importante di misure protezionistiche che, malgrado le apparenze,- hanno anch’esse un importante risvolto fiscale (sia pure in senso lato).
Sono le possibili restrizioni al libero commercio, è chiaro a tutti, le proposte che minacciano maggiormente il futuro dell’economia americana (e di quella globale). Gli investitori restano convinti che le ricadute si manifesteranno nel medio periodo, quando altri fattori potranno – è questa la speranza – controbilanciarne l’effetto di freno.
Non è così, invece: la maggior parte delle misure protezionistiche si traducono concretamente in maggiori tasse, più o meno “visibili”, tutte pagate da consumatori e imprese americane. Anche se è verosimile che l’amministrazione Usa introduca anche misure a favore delle imprese esportatrici (diverse da quelle bocciate, anni fa, dalla Wto, l’Organizzazione mondiale del commercio): per esempio una forma protezionistica di cash flow tax.
Quale sarà il risultato? Nella migliore delle ipotesi incerto e non “riassumibile” in una misura di probabilità. Ogni singola misura fiscale ha sempre effetti difficilmente quantificabili sia sul bilancio pubblico, sia sull’economia nel suo complesso.
È su questo punto che rientra in gioco la politica monetaria. L’inflazione Pce – la misura preferita dalla Fed – di gennaio era pari all’1,9% con un’inflazione core dell’1,7%: la dinamica dei prezzi è ormai vicina all’obiettivo del 2% e persino una “colomba” come Lael Rainard ha argomentato a favore di un rialzo imminente, sia pure lungo un sentiero sempre «graduale». Se la Federal Reserve dovrà anche accelerare la sua stretta – malgrado le affermazioni rassicuranti della presidente Janet Yellen, ieri – il rialzo dei tassi avrà un impatto diverso da quello immaginato finora, sia sull’economia, sia sul finanziamento del budget pubblico: inevitabilmente “restrittivo” e forse più restrittivo.
È vero, un rallentamento dell’economia – non impossibile, visto l’andamento degli indici di attività economica, come i Pmi-Markit – può svuotare questo scenario. Sia il caso di una rapida stretta, sia quella di una frenata dell’economia promettono però, per gli investitori e per gli entusiasti della Trumpnomics, una doccia gelata.