Il Sole 24 Ore, 11 febbraio 2016
Attenti ai tassi negativi
I tassi negativi sono come la bassa marea. Il mare si ritrae e il fondo marino si rivela per quello che è, visibile ad occhio nudo. Così accade quando i rendimenti arretrano e scendono sotto zero: emergono le verità assolute, la capacità di alcune banche di generare profitti e la mala gestio di altre.
Lo stesso vale per risparmiatori e gestori di patrimoni, messi a dura prova dalla caccia al rendimento che non c’è. Su 17 Paesi con economie avanzate, soltanto quattro (Regno Unito, Canada, Stati Uniti e Norvegia) possono vantare una curva dei rendimenti tra 2 e 10 anni interamente con tassi positivi. La Svizzera è l’unico Stato, per ora, ad avere la curva tutta in segno negativo: il prossimo potrebbe essere la Germania. Gli altri mercati, compresa l’Italia, hanno una o più durate sotto zero. Ieri i BoT a un anno sono stati venduti a -0,032%, dando conferma che lì sotto stanno e stanno bene. E questa è terra incognita, per gli intermediari finanziari, i risparmiatori e per gli investitori.
Tassi così incredibilmente bassi e così diffusi su scala mondiale (si è sfiorata in questi giorni quota 6.000 miliardi di dollari di bond a rendimenti negativi nel mondo) possono essere visti come una reazione a modelli economici messi a dura prova da cambiamenti in corso da tempo, ma di portata epocale: l’avanzata tecnologica, l’invecchiamento della popolazione, la globalizzazione. In una recente nota agli investitori, John Llewellyn (20 anni all’Ocse ed ex-chief global economist di Lehman) mette insieme altri tasselli del mosaico: una carenza cronica di domanda aggregata, la crescita mondiale che rallenta, la crescita dei salari debole, l’inflazione ai suoi minimi dal Dopoguerra, il crollo dei prezzi delle materie prime. Alti debiti pubblici un po’ ovunque nel mondo e l’Eurozona in seria difficoltà nel contrastare bassa inflazione, disoccupazione e sviluppo economico gracile.
Le banche centrali sono iperattive in questo contesto e stanno facendo la loro parte, la Bce contrasta le spinte deflazionarie: non potendo intervenire direttamente sui prezzi delle materie prime o del petrolio, agisce sul cambio. I tassi negativi, spiegano gli economisti, servono anche a spingere le banche a investire le riserve in eccesso in asset in valuta estera. Indebolendo la propria divisa, le banche centrali aumentano i prezzi delle importazioni e abbassano quelli delle esportazioni. Questo è un modo per combattere la deflazione e al tempo stesso aiutare la crescita tramite l’export. Gli analisti di S&P’s hanno però ammonito, in un’analisi di questi giorni, che senza interventi concertati, una corsa disordinata di tassi negativi sempre più negativi da parte delle banche centrali rischia di sfociare in una guerra delle valute, che poi sarebbe una guerra tra poveri.
L’impatto benefico di questi tassi a segno meno intanto c’è stato per chi si è indebitato di questi tempi: i tassi dei prestiti a imprese e famiglie sono scesi molto e soprattutto nella zona dell’euro sono ora convergenti e molto ravvicinati tra Stati periferici e “core”. Ma per chi presta, per le banche, i margini si sono ridotti all’osso e senza un aumento vigoroso del Pil i profitti e la redditività diventeranno obiettivi sempre più difficili. Per i risparmiatori e gli investitori, il mondo sotto zero è il peggior incubo: le “AAA” non rendono nulla ma non a tutti va di dirigersi verso investimenti più rischiosi. Anche nel mondo del risparmio gestito, questa bassa marea metterà a nudo il fondale, quel che in tempi di grassi rendimenti non si vede o al quale non si da importanza, come il livello delle commissioni e il calcolo di tassazione e compensazione su plusvalenze e minusvalenze tra prodotti diversi.
I tassi rimarranno a lungo bassi e molti in negativo: questa è l’aspettativa prevalente sui mercati segnata da Euribor, Eonia ed Eonia swap a un anno, quest’ultimo quotato in area -0,40%. JP Morgan prevede che la Bce taglierà le deposit facilities dello 0,20% in marzo e poi ancora di un altro 0,20%, forse in giugno, per arrivare velocemente a quota -0,70%. Nel frattempo la Federal Reserve avvia un sondaggio tra le banche regionali per capire come si comporterebbero con tassi negativi. Il mondo è così cambiato che quando il governatore della Banca centrale di Francia François Villeroy, in un’intervista alla radio, ha parlato di tassi principali di rifinanziamento negativi, non si è certi se sia stato un lapsus linguae.