Cinquantamila.it La storia raccontata da Giorgio Dell'Arti

L’operazione che porterà i cinesi di China National Chemical Corporation (ChemChina) a detenere la maggioranza di Pirelli parte da Camfin e prevede una serie di put e call. La holding che oggi possiede il 26,2% di Pirelli venderà la sua partecipazione in Pirelli (al prezzo di 15 euro per azione) a una società di nuova creazione chiamata Bidco. Questa nuova società sarà indirettamente controllata da Cnrc in partnership con Camfin attraverso due società italiane di nuova costituzione, Newco e Holdco, che a loro volta deterranno il 100% di Bidco. Nel contesto dell’operazione, come si legge nel comunicato, «è previsto che Lti (la società che fa capo ai russi di Rosneft, ndr) esca dal capitale sociale di Camfin ricevendo una partecipazione diretta nella Newco. Il risultato della fine degli accordi è che, come si vede nel grafic, ci saranno tre azionisti della Newco: Camfin, che però ora coinciderà con Coinv (la società indirettamente controllata da Marco Tronchetti Provera insieme ai soci storici dalla famiglia Rovati, a Sigieri Diaz della Vittoria Pallavicini e alle banche Intesa Sanpaolo e Unicredit) che insieme ai russi di Rosneft controllerà il 49,9% del capitale di Newco, mentre il 50,1% farà riferimento a Cnrc (ovvero ChemChina).
I passaggi nel dettaglio saranno i seguenti. Cnrc acquisterà le azioni da Camfin per un controvalore pari a circa 1,8 miliardi, sarà completato prevedibilmente entro fine estate dopo le previste autorizzazioni. A quel punto Camfin reinvestirà parte del ricavato (1,15 miliardi, al netto del debito/obbligazioni Camfin, pari a circa 400 milioni) in Newco, di cui all’inizio avrà il 49,9% e ChemChina il 50,1%. Quest’ultima investirà circa 2,1 miliardi di equity con una leva pari a circa 4,2 miliardi, che sarà tirata a seconda delle adesioni all’opa. In parallelo Cnrc, Camfin, Coinv e Lti sigleranno patti parasociali, che regolamenteranno la governance di Newco, Holdco, Bidco e Pirelli. A questo punto Bidco, dopo le autorizzazioni previste entro l’estate 2015, lancerà l’opa obbligatoria su 100% capitale ordinario di Pirelli e un’opa volontaria sulle risparmio, quest’ultima condizionata al 30% delle adesioni. L’operazione valuta Pirelli complessivamente 7,4 miliardi. Il soggetto che comprerà i titoli consegnati in opa sarà Cnrc. In base ai risultati dell’opa si apriranno dunque tre scenari. Se ci saranno adesioni fino 66,6% resteranno tre società: Newco, Holdco e Bidco con Holdco, che sarà successivamente fusa con Bidco e deterrà una quota variabile di Pirelli, a seconda delle adesioni all’offerta. In questo caso il gruppo della Bicocca rimarrebbe quotato e Camfin potrebbe chiedere la scissione non proporzionale alla fine del quarto anno successivo all’operazione visto che Cnrc ha una call (opzione ad acquistare). Se le adesioni supereranno il 66,7% ma resteranno sotto il 90% sarà proposta all’assemblea Pirelli la fusione con Bidco, ed essendo quest’ultima non quotata Pirelli sarà automaticamente delistata. In questo caso Newco deterrebbe direttamente le azioni di Pirelli non più quotata.
In caso infine di adesioni superiori al 90% Pirelli sarebbe delistata, attraverso l’obbligo di acquisto che si innesca sopra il 90% e il successivo squeeze-out (effettuabile con il 95%). Pirelli a quel punto incorporerebbe Holdco e Bidco, mentre Newco continuerebbe a esistere e Camfin e Cnrc sarebbero i suoi azionisti. Come si vede nel grafico, in caso di adesione massima (100% e quindi di società delistata), Camfin, compresa Lti, avrà una percentuale del 35% di Newco a fronte del 65% di Cnrc. Dato che i russi scorporeranno la propria quota da Camfin per diventare azionisti diretto di Newco, il 35% spettante a Camfin verrebbe quindi suddiviso tra la stessa Camfin (Coinv) e Lti in proporzione al re-investimento che le due società effettueranno nella Newco (22,4% Camfin e 12,6% Lti). Stesso ragionamento nel caso di zero adesioni, dove la quota di Camfin (che ammonterebbe al 49,9% a fronte del 50,1% di Cnrc in Newco) sarebbe suddiviso, sempre in proporzione al reinvestimento, tra la stessa Camfin (31,9%) e Lti (18%). I patti prevedono però una clausola per cui entro sei mesi dalla fine dell’opa Camfin potrà tornare a detenere il 49,9% di Newco comprando quote da Cnrc. Gli advisor finanziari dell’operazione sono Rothschild e ChemChina Finance Corp. per ChemChina e Cnrc, Jp Morgan per Cnrc, Lazard per Camfin e Ligerion per Rosneft. Gli advisor legali sono Pedersoli e Associati studio legale (per gli aspetti di diritto italiano), Clifford Chance (per il finanziamento) e Jun He (per gli aspetti di diritto cinese) di ChemChina e Cnrc; Latham&Watkins per Jp Morgan; Chiomenti e Lombardi Molinari Segni (per il finanziamento) di Camfin e infine Linklaters per Rosneft.
Manuel Follis, MilanoFinanza 24/3/2015

MANUEL FOLLIS