Cinquantamila.it La storia raccontata da Giorgio Dell'Arti

«Faremo di tutto per salvare l’euro». Le parole che il presidente della Bce Mario Draghi pronunciò alla fine del luglio scorso e che ebbero l’effetto di calmierare immediatamente (almeno in parte) la tensione sugli spread si scontrano con limiti oggettivamente invalicabili. Il «tutto» promesso da Draghi non potrà in ogni caso violare il mandato della Bce, i suoi vincoli statutari e in generale l’assetto e legale e normativo dell’istituto centrale di Francoforte.
Nel momento in cui lo scontro tra i «falchi» della Bundesbank e i «pragmatici» della Bce (compresi i consiglieri tedeschi) raggiunge nuove vette di tensione, vediamo quali sono i limiti dell’intervento. Si tratta di un sentiero molto stretto che dovrà essere rispettato allo scopo di evitare il rischio di possibili ricorsi alla Corte di Giustizia europea da parte di singoli cittadini, Stati, politici o economisti in disaccordo con le misure che verranno adottate. Il recente ricorso alla corte costituzionale tedesca di Karlsruhe da parte di alcuni economisti che ritenevano doveroso far slittare il pronunciamento della Corte stessa in merito al fondo salva - Stati per esaminare alcune eccezioni (ricorso rigettato), dimostra quanto gli aspetti legali connessi alle misure di intervento antispread da parte della Bce possano diventare scottanti. Ed è per questo che le decisioni dell’Istituto di Francoforte dovranno risultare «blindate» sotto il profilo normativo.
No al finanziamento del deficit
Il primo dei punti fermi di cui la Bce dovrà tener conto riguarda la certezza che il nuovo piano di acquisto di titoli sotto stress non sarà un modo surrettizio per finanziare il deficit dei paesi più indebitati e in difficoltà. A questo proposito, un esempio negativo e da evitare è considerato la procedura di acquisto di titoli di Stato italiani da parte della Bce realizzata la scorsa estate.
La piena autonomia della Banca centrale, per risultare inattaccabile, potrà dunque manifestarsi soltanto in parallelo con l’intervento dell’Efsf e dell’Esm, il fondo salva Stati e il meccanismo di stabilità i cui dettagli operativi di funzionamento saranno definiti entro la fine del 2012. C’è accordo sul fatto che il governo che chiede aiuti dovrà presentare una richiesta a questi due organismi e sottostare a precise condizioni di politica economica.
Se la Bce nei prossimi giorni riuscirà a definire le linee guida del meccanismo di acquisto dei titoli di Stato dei Paesi in difficoltà evitando la trappola del sostegno diretto o indiretto al deficit dei governi, uno dei vincoli principali posti all’azione di Francoforte sarà stato rispettato.
Acquisto di titoli a breve scadenza
La Bce ha espresso chiaramente l’intenzione di intervenire soltanto con l’acquisto di titoli a breve termine, quindi con scadenza inferiore a tre anni. In generale è sulla durata dei due anni che si scatenano le maggiori tensioni speculative nei momenti di difficoltà. Nella primavera scorsa, prima che fosse definito il piano di salvataggio della Grecia, il rendimento delle emissioni biennali di Atene aveva superato il 60%, contro un «modesto» 20% di rendimento dei decennali. Questo avviene perché nei piani di ristrutturazione del debito le scadenze più brevi sono le più colpite. È logico pertanto che la Bce limiti i suoi interventi su quella parte della curva delle scadenze e dei rendimenti che risente maggiormente della speculazione, lasciando al mercato il compito di determinare i prezzi e i rendimenti di lungo periodo. Il rispetto di questa regola permetterebbe alla Bce di correggere soltanto la manifestazione di uno squilibrio e non le ragioni sottostanti allo squilibrio stesso che spesso sono di natura macroeconomica. Ai governi il compito di affrontare il problema alla radice con misure fiscali appropriate.
Creditore «privilegiato»
Uno dei problemi sollevati dagli investitori, europei e non, in questi mesi di crisi riguarda il livello di «seniority» del debito acquistato dalla Bce. Se infatti l’istituto di Francoforte viene considerato un creditore privilegiato, cui spetta il diritto di essere rimborsato alla pari in caso di default o di crisi del Paese debitore, agli altri creditori, i privati investitori (banche, fondi pensione, privati cittadini) toccherà un rimborso ridotto e subordinato. Si tratta di un aspetto particolarmente delicato che ha tenuto banco a lungo durante la definizione del piano di salvataggio della Grecia, giocando a sfavore dei creditori non privilegiati e allontanando l’interesse all’acquisto di bond europei da parte di grandi investitori esteri (cinesi, statunitensi) proprio per il pericolo di venire rimborsati in modo residuale in caso di crisi. Su questo punto da parte della Bce c’è l’intenzione di risolvere il problema dello status di creditore privilegiato che in passato ha reso difficile ai paesi in crisi il ritorno al mercato dei capitali.
Compiti istituzionali
Fronteggiare la crisi debitoria dei paesi «periferici» permetterà alla Bce di tornare a focalizzarsi sui propri compiti istituzionali primari che riguardano in primo luogo la stabilità dei prezzi (che al momento non sembra minimamente minacciata, anche a causa della recessione) e la stabilità complessiva del sistema finanziario e monetario europeo. Ma solo una correzione delle distorsioni speculative di breve termine, è il ragionamento di Francoforte, può permettere agli impulsi della politica monetaria di ottenere gli effetti desiderati e quindi di realizzare interamente il mandato dell’istituto.
Marco Sabella

MARCO SABELLA