Cinquantamila.it La storia raccontata da Giorgio Dell'Arti

Difficile dire se l’esito disastroso dell’asta tedesca (si veda a pagina 3) sia una cattiva o una buona notizia. Di certo è cattiva per la Germania, ma non è detto che lo sia anche per gli altri Paesi dell’euro, i cui titoli di Stato hanno visto negli ultimi mesi ampliare lo scarto di rendimento con il Bund. È una brutta notizia perché dimostra che nemmeno la "virtuosa" Germania è immune dalla crisi dei debiti sovrani. Ma il fallimento dell’asta potrebbe essere un evento non così negativo, se i Bund cominciassero ad essere percepiti un porto meno sicuro in cui mettere i soldi: liquidità per lo più distolta dai titoli degli altri Paesi dell’Unione. Infine sarebbe decisamente una buona notizia se servisse ad ammorbidire la resistenza del Governo tedesco a soccorrere i Paesi a rischio e il dogmatico no della Bce a politiche monetarie meno convenzionali.

In realtà l’esito dell’asta tedesca non può essere considerato una sorpresa, poiché è da sei sedute che si vede un andamento divergente tra i Treasury Usa e i Bund: il 15 novembre lo spread dei primi era di 28 centesimi, ieri è diventato negativo per 20 centesimi. I Bund rendono dunque 20 punti più dei Treasury e, se si eccettua il periodo tra fine 2007 e inizio 2009 (crisi del credito e recessione) e quello tra il 2002 e il 2003 (mini recessione), erano decenni che non si verificava un evento simile. Si sarebbe tentati di dire che un tale fenomeno preluda a una nuova recessione. In realtà tassi d’interesse Usa più bassi sono la conseguenza delle politiche monetarie assai più espansive della Fed nei momenti difficili. Ma oggi la Fed non ha più leva sui tassi, mentre la Bce avrebbe spazio per manovrare, tanto più di fronte al rischio di una probabile recessione in Italia e Spagna e a una stagnazione in Germania e Francia. Lo spread Treasury/Bund è diventato negativo perché anche la Germania comincia ad essere percepita a rischio. Lo prova il differenziale con la Gran Bretagna che ieri s’è quasi annullato (i Gilt rendono appena 6 centesimi più dei Bund), come s’era visto solo nel marzo 2002. Che i mercati considerino dunque gli Usa più virtuosi e meno rischiosi della Germania è cosa che lascia perplessi, se si considera che il debito pubblico americano già supera il 100% del Pil e che potrebbe avvicinarsi al 120% nei prossimi 3 anni (senza considerare i debiti delle agenzie di mutui). Ma veder trattare la Germania alla stregua dell’Inghilterra è cosa che fa addirittura sorridere e lascia intendere come i mercati già inizino a ipotizzare la dissoluzione dell’euro. Quanto meno scontano le diverse politiche monetarie delle banche centrali, con la Bce che rifiuta qualsiasi ipotesi di creare moneta per arginare l’emergenza.
È possibile che, se i rendimenti dei Bund dovessero ulteriormente salire, anche la Bce si senta più pressata a tagliare i tassi. Ma è troppo poco per gioire, poiché se gli spread dei Paesi a rischio si sono ridotti ieri di qualche insignificante centesimo (quello austriaco è addirittura cresciuto), i rendimenti dei bond a rischio sono comunque saliti. Quelli dei Btp sono pressoché ai massimi con il titolo a 2 anni al 7,5%: 40 punti più del decennale.

WALTER RIOLFI