Maximilian Cellino, Il Sole 24 Ore 16/11/2011, 16 novembre 2011
IL BOND SALVA-STATI FINISCE SOTTO ATTACCO SUI TIMORI PER PARIGI
L’attacco alle «Triple A» europee non poteva risparmiare i titoli obbligazionari che in fondo rappresentano la sintesi più fedele dell’Eurozona: quei bond dell’European Financial Stability Facility (Efsf) che dovrebbero servire a finanziare gli Stati in difficoltà e che dai membri stessi dell’Unione vengono garantiti. Proprio questo legame a doppio filo con i Paesi europei tradisce le 4 emissioni targate Efsf, che in queste settimane vengono vendute sul mercato, più o meno come i BTp italiani, i Bonos spagnoli o gli OaT francesi.
Anche in questo caso il metro di paragone è quel Bund che impersonifica la solidità della Germania, e la spia della sofferenza è lo spread (il differenziale fra i rendimenti) che difatti è ai massimi storici: ieri secondo Reuters lo scarto Efsf-Germania sui titoli decennali viaggiava attorno all’1,80% (180 punti base). A giugno questa differenza era attorno ai 50 punti, simile a quanto registrato negli stessi giorni dalla Francia, ma 5 mesi fa il bubbone della crisi del debito europeo non era ancora scoppiato.
Da allora l’escalation è stata parallela e pressoché continua, perché i tentennamenti sulla «Tripla A» di Parigi e quelli delle emissioni dell’Efsf vanno di pari passo: se la Francia dovesse subire quel declassamento che tutti si aspettano (e che giovedì scorso Standard & Poor’s ha decretato per errore solo per qualche ora) i titoli del fondo salva-Stati non la passerebbero liscia. Il problema, infatti, sta nel gioco delle garanzie: per ora i Paesi con il massimo dei voti «prestano» il 58% del totale, ma la bocciatura dello stato transalpino (che vale il 20,4%) muterebbe gli equilibri in modo decisivo.
I rendimenti dei titoli dell’Efsf, per la verità, già da qualche mese si stanno muovendo in questa direzione: uno studio pubblicato da Moody’s due giorni fa mette a confronto lo scarto sul Bund dell’emissione salva-stati decennale e mostra come questo valore si stia progressivamente allontanando dalla media degli spread dei Paesi garanti a tripla A (Francia, Austria, Olanda e Finlandia) per avvicinarsi verso quello dei garanti con rating inferiore. A dimostrazione di come l’Efsf stia sempre più assomigliando a Italia e Spagna (e, perché no, a una Francia declassata) che alla Germania.
Per la verità Moody’s avverte che la colpa del deterioramento non sta soltanto nella deriva dei Paesi europei, ma anche nell’incertezza che avvolge il futuro dell’Efsf stesso e nella difficoltà che incontrano i suoi bond nell’attrarre investitori. L’apice, sotto questo aspetto, lo si è raggiunto una settimana fa quando si è fatto fatica a collocare un decennale da tre miliardi da destinare a sostegno di Dublino, ma i problemi risalgono a un paio di mesi prima, e cioè a quando si è fatta concreta (anzi certa) l’ipotesi di un potenziamento del Fondo in modo da poter sostenere il salvataggio di Paesi ben più «pesanti» di Grecia, Irlanda e Portogallo.
È ancora un paragone fra spread a mettere a nudo la realtà: quello con un bond emesso dalla Banca europea degli investimenti (Bei), un ente sovranazionale che, pur avendo una struttura di garanzie diversa dall’Efsf, può essergli accostato. I tassi dei due titoli a 5 anni viaggiavano pressoché appaiati fino all’inizio di settembre (anzi, quello del salva-Stati quotava leggermente a premio). Poi, proprio nei giorni in cui il parlamento tedesco dava il consenso al rafforzamento del Fondo, le due linee si biforcano: ieri lo spread Efsf valeva 182 punti, quello del titolo Bei 60 in meno. Sarà forse un caso, o molto più probabilmente la dimostrazione di quanto poco i mercati si fidino delle alchimie finanziarie che dovranno essere escogitate per dotare di leva il salva-Stati.