Cinquantamila.it La storia raccontata da Giorgio Dell'Arti

Anche quest’asta, come è già accaduto in occasione di altri collocamenti di titoli del Tesoro negli ultimi mesi, ha fatto notizia per i tassi record. Il rendimento del 6,06% pagato dal BTp decennale non si era mai visto così elevato da quanto è nata la moneta unica. Il 4,93% del BTp triennale ha riportato l’orologio indietro al novembre 2000. Eppure prima della creazione dell’euro, i rendimenti dei titoli del debito italiano erano molto più alti, viaggiavano su due cifre, e lo spread tra Italia e Germania era ben più elevato di quello attuale. Perché, allora, caricare queste ultime aste di tale rilevanza storica?

La spiegazione sta nel divario tra gli interessi sborsati dal Tesoro per finanziarsi in euro e i tassi della Bce e dell’interbancario (Euribor, overnight, asset swap), anch’esso a livelli record come accaduto nell’ultima asta dei BoT semestrali. Il differenziale tra i BTp e gli Schatz (due anni), i Bobl (cinque anni) e i Bund (dieci anni), tutti tedeschi, non trova precedenti da quando questi due Stati hanno deciso di aderire alla stessa moneta e alla stessa politica monetaria. Questa è la novità.

Prima della creazione dell’euro, i tassi di assegnazione in asta dei BTp in lire scontavano la debolezza della valuta, le aspettative sull’andamento dei saggi guida della politica monetaria decisa in Via Nazionale dalla Banca d’Italia e le previsioni sull’inflazione italiana. Ed erano determinati come ora dalle preoccupazioni sull’instabilità politica e dal livello in ascesa del debito/Pil: ma un debito pubblico che nell’emergenza si poteva finanziare stampando moneta o ridurre dando fiato all’inflazione. Il tasso del 6,06% al quale è stato collocato il BTp decennale oggi fa notizia più di prima proprio perché i titoli italiani in euro si confrontano con il tasso dei rifinanziamenti della Bce all’1,5%, l’Euribor a tre mesi quotato all’1,59% (e considerato alto), l’overnight che orbita allo 0,92 per cento. Sotto lo stesso cappello, quello dell’euro, la Germania si finanzia tra i due e i dieci anni pagando tra lo 0,60% e il 2,2%, a volte con tassi negativi rispetto ai livelli dell’interbancario, mentre all’Italia la raccolta costa tra il 5% e il 6% se non di più. Quel che fa notizia oggi è anche lo spread invertito tra la curva dei rendimenti dei titoli italiani e quella tedesca, dove lo spread è di poco superiore ai 400 punti sulla parte più breve (due e tre anni) e poco sotto i 400 punti tra i cinque e i dieci anni dove si concentrano gli acquisti Bce.

Per mettere a fuoco la gravità dei tassi e degli spread attuali, il rapporto con il passato non deve tornare indietro ai tempi della lira, quando la maggior parte dei nostri titoli veniva collocata in Italia. Basta confrontarsi con l’assegno in bianco che il mercato ha fatto all’Italia quando, nel conquistare la promozione dell’ingresso nell’Unione monetaria con una risicata sufficienza in pagella, il rischio-Italia è stato equiparato a quello di Germania e Francia. Lo spread tra BTp e Bund tra il 1999 e il 2009 si è fermato per un decennio, ha oscillato entro una forchetta strettissima di qualche decina di centesimi, annoiando i traders al punto da farli trasferire nei desk dei Paesi emergenti: in quel decennio, l’Italia ha potuto finanziarsi allo stesso costo della raccolta della Germania, e così a cascata - chi più chi meno - le banche, le imprese, gli enti pubblici e locali italiani. Il crack di Lehman brothers ha acceso il primo campanello d’allarme del rischio di "mispricing" sui mercati, l’errata valutazione del merito di credito dei debitori. Il fallimento della Grecia ha fatto il resto, stampando in maniera indelebile sui titoli di Stato in euro che anche nell’Eurozona i Paesi possono fallire o arrivarci molto vicini. Quei 400 punti in più che dividono i BTp dai Bund pesano molto più adesso perché la carta dell’euro e dell’euroconvergenza è stata già giocata, l’illusione del risk free sui BTp è tramontata per sempre. Ora per ridurre lo spread non esistono scorciatoie ma solo la via maestra del recupero di competitivà, del pareggio di bilancio, della crescita, della meritocrazia, delle riforme strutturali...

I. B.