Cinquantamila.it La storia raccontata da Giorgio Dell'Arti

«Le assicuro che i giudizi sono corretti. In una recente analisi, il Fondo monetario ha sentenziato che i rating sugli Stati sono sempre riusciti a prevedere con accuratezza i casi di default». Deven Sharma, presidente dell’agenzia di rating Standard & Poor’s, non usa mezzi termini: i rating – afferma in una recente intervista – sono affidabili e accurati. Peccato che non usino mezzi termini, di segno opposto però, neppure innumerevoli uomini politici o commentatori economici: loro affermano che le agenzie sono addirittura distruttive e che bisogna contenerle.

Il dibattito sulle tre sorelle del rating, Moody’s, Standard & Poor’s e Fitch, assume a volte i toni da scuola elementare: è la maestra cattiva quando assegna voti bassi agli alunni, oppure sono questi ultimi ad avere studiato poco? Sono loro che sbagliano, oppure sono gli Stati inadempienti nel mettere in riga i conti pubblici? Le tre agenzie sono accusate di fomentare la speculazione, di aggravare la crisi degli Stati, sono additate per i loro conflitti di interesse, sono schernite per gli errori di valutazione, sono oggetto di numerose indagini penali. Loro si difendono, e dicono l’esatto opposto. Ma chi ha ragione? Prendendo, uno a uno, tutti i luoghi comuni si scopre che sono veri solo in parte.

Le agenzie e la speculazione

L’accusa più forte, almeno di recente, è di avere un ruolo distruttivo sugli Stati: ogni volta che Moody’s, Standard & Poor’s o Fitch declassano il rating di un Paese, causano un tale vortice di vendite sui mercati da costringere gli stessi Stati a pagare tassi d’interesse più elevati sul debito pubblico. Di fatto, dunque, l’accusa è che le loro "profezie" si auto-avverino: sono le tre agenzie di valutazione, con i declassamenti di rating, a fomentare la speculazione sui mercati e dunque a mettere effettivamente in crisi Paesi interi. Ma è davvero così?

«Il Sole 24 Ore» ha calcolato, da inizio 2010 ad oggi, l’effetto prodotto sui mercati da tutti i declassamenti del rating su Grecia e Portogallo. Quando per esempio il 5 luglio Moody’s ha bocciato il rating del Portogallo, la reazione dei mercati – già isterici – è stata pesante: lo spread, in un giorno, si è allargato di 191 punti base. Si potrebbe dunque giungere alla conclusione che le agenzie fomentino veramente la speculazione. Purtroppo non è questa la verità: perché oltre ai molti casi che confermano l’accusa, se ne trovano decine che la confutano. Per esempio: quando Moody’s declassò sempre il Portogallo il 16 marzo, lo spread si allargò si appena 12 punti base. La decisione era più o meno la stessa di quella presa a luglio, ma l’effetto sul mercato è stato 16 volte inferiore.

Mediamente, tra il 2010 e il 2011, le decisioni di Moody’s o Standard & Poor’s hanno avuto l’effetto di allargare lo spread (cioè il differenziale di rendimento rispetto ai Bund tedeschi) di 39 punti base nel primo giorno e di 33 nella successiva settimana. A ben guardare i politici – con le loro dichiarazioni o le loro mancate decisioni – hanno un effetto altrettanto devastante sui mercati: quando il 27 aprile 2011 il consigliere economico del cancelliere tedesco Angela Merkel aprì la porta alla ristrutturazione del debito greco, per fare un solo esempio, lo spread del Paese ellenico salì di 74 punti base in un solo giorno. Anche ieri Wall Street è crollata dopo le parole di Obama.

Torniamo dunque alla domanda iniziale: le agenzie di rating fomentano la speculazione? La risposta più sensata è che la fomentano solo quando i mercati hanno i nervi tesi: in queste circostanze qualunque evento – una dichiarazione poco gradita di un politico, un declassamento di rating, un dato economico negativo – causa panico e vendite.

I conflitti di interesse

L’altro grande tasto dolente è quello dei conflitti d’interesse. Nelle agenzie di rating ce n’è uno macroscopico: a pagare Standard & Poor’s, Moody’s o Fitch sono gli stessi Stati o gruppi industriali che devono essere valutati. È come se le insegnanti non fossero remunerate dalla scuola, ma dagli stessi alunni che devono giudicare: sarebbe facile pensare che chi paga di più può avere il voto migliore. Il sospetto è diventato una quasi certezza quando si è scoperto che le agenzie di rating, sbagliando clamorosamente, avevano assegnato "triple A" (cioè voti massimi) a molte obbligazioni legate ai mutui Usa.

Il conflitto d’interesse, in effetti, c’è. Il problema è che resta difficilmente evitabile. Se fosse il mercato a pagarle, le agenzie sarebbero manovrabili dai grandi fondi (che tra l’altro sono anche loro azionisti). Se fossero gli Stati a crearle, perderebbero la loro credibilità quando devono valutare proprio gli Stati. Per di più molti altri attori della finanza hanno conflitti ancora più macroscopici. Gli analisti bancari possono non essere sereni quando assegnano «buy» o «sell» alle società quotate, perché la banca per cui lavorano può essere esposta su quella stessa società. Idem per i gestori di fondi: quando esternano convinzioni o pronostici, credete che non abbiano prima investito in quella direzione? Purtroppo in un mondo come quello della finanza, dove girano miliardi e miliardi, il conflitto d’interesse è insanabile. La sfida è evitare malversazioni: per questo servono regole e vigilanza. Non caccia alle streghe.

Gli errori di valutazione

L’ultima grande accusa è che le agenzie di rating sbagliano. Hanno valutato male i mutui subprime, ma anche Lehman Brothers o Parmalat. Vero. Però è anche vero che il crack dei mutui subprime americani non lo avevano previsto in molti. Le agenzie di rating hanno errato a valutarne l’affidabilità, ma anche tanti economisti o analisti si sono sbagliati. Idem per il crack di Parmalat: si trattava di una truffa, i bilanci erano falsi. Se però si vanno a prendere le statistiche ufficiali (fornite dalle stesse agenzie), si scopre che mediamente i casi di default sono coerenti con i rating assegnati. Se si escludono casi clamorosi, dunque, solitamente i rating sono abbastanza affidabili. Insomma: le "Triple A" vanno veramente molto meno in default delle "Singole A" o delle "B". La verità, dunque, anche qui è forse un’altra. Le agenzie esprimono giudizi: come tali sono opinabili e soggetti a errore. Gli investitori dovrebbero prenderli come tali, piuttosto che basare le proprie scelte solo su queste pagelle. Piuttosto che vivere di benchmark e di automatismi, i gestori dei fondi dovrebbero ragionare con maggiore autonomia: così, forse, si eviterebbero anche isterismi sui mercati.

MORYA LONGO