Cinquantamila.it La storia raccontata da Giorgio Dell'Arti

LA STAMPA, VENERDì 17/8/2007
ALESSANDRO BARBERA
C’è chi le ha ribattezzate le «tre sorelle», i giudici supremi del mercato, le regine del «merito di credito». Non c’è titolo, obbligazione, banca o Paese che possa eludere il severo giudizio di Standard and Poor’s, Fitch e Moody’s. Nella finanza un loro AAA (il massimo) o junk (spazzatura) sono come una sentenza di vita o di morte. Come era già accaduto nei crac Enron e Parmalat, nel mirino ora ci sono loro. Puntano il dito le associazioni dei consumatori, il presidente francese Nicolas Sarkozy e la Commissione Europea. Bruxelles accusa le agenzie di aver contribuito alla valanga dei mutui subprime americani. La portavoce del Commissario al Mercato interno Charlie McCreevy dice che si sono mostrate «lente nel reagire ai segnali di deterioramento dei mercati già dalla metà del 2006». Alla Commissione sospettano che i giudizi di alcuni strumenti cartolarizzati - ovvero mutui innestati in altri titoli - siano stati mantenuti alti a dispetto del rischio. L’italiana Adusbef aveva lanciato l’allarme il 4 agosto. Oggi Elio Lannutti definisce quelli delle agenzie giudizi «allegri», alla «camomilla». Il Codacons ha presentato un esposto agli uffici Antitrust della Commissione europea e un altro alla Consob. Lo Iosco - l’organizzazione internazionale che riunisce le autorità di vigilanza sui mercati - sta già preparando una revisione del codice di condotta riscritto dopo il caso Enron.
In dubbio non c’è solo la capacità di rivedere rapidamente una AA+ o una B, ma la trasparenza dei comportamenti. Le grandi banche americane, al momento di mettere sul mercato un pacchetto di mutui subprime (tecnicamente «cartolarizzarli») si rivolgono alle «tre sorelle» per il rating. S&P ha circa il 40% del mercato, Moody’s poco di meno (il 39%), Fitch il 16%. Più il giudizio è alto, più è garantita la loro solvibilità. Per il servizio le agenzie ricevono un lauto compenso. Secondo il Wall Street Journal fino al doppio delle valutazioni di altri strumenti finanziari. Per il Wsj fra il 2002 e il 2006 la sola Moody’s ci ha guadagnato qualcosa come tre miliardi di dollari. «Il mercato immobiliare si è mostrato più debole di quanto atteso da molti», si difende Warren Kornfeld della divisione immobiliare. Negli Stati Uniti indaga il procuratore generale dell’Ohio Marc Dann. L’investigatore parla di «rapporti simbiotici» fra le agenzie, le banche e le società esperte nell’emissione di strumenti derivati sui subprime.
Gli operatori di borsa ricordano che il giudizio dell’agenzia di rating non è il solo modo per verificare la bontà di uno strumento derivato. «Però da loro dipende comunque il successo di un’emissione o dell’andamento di un titolo», spiega l’asset manager di una banca svizzera. «E talvolta sbagliano». Secondo un monitoraggio di Adusbef su mille rapporti sarebbe accaduto nove volte su dieci. Ieri negli Stati Uniti è esploso il caso di Countrywide Financial, la più grande delle società che erogano mutui. Una famiglia americana sui sei si affida a loro. I vertici hanno deciso di chiedere ad un gruppo di 40 banche una linea di credito da undici miliardi e mezzo di dollari. Il giorno di Ferragosto la banca d’affari Merrill Lynch aveva deciso di tagliare il suo giudizio da «buy» (comprare) a «sell» (vendere). In sostanza vedevano la bancarotta all’orizzonte. A due settimane dall’inizio della crisi, è arrivato il taglio delle agenzie. oody’s e Fitch hanno rivisto il giudizio rispettivamente da «A3» a «Baa3» e da «A+» a «BBB+». Un gradino sotto a «junk», spazzatura. Standard & Poor’s ha ridotto il cosiddetto «debito di controparte» da A ad A-. Le agenzie si difendono spiegando che da loro, come in qualunque istituzione, ci sono dei tempi da rispettare. Per rivedere un rating occorre aprire un dossier, discuterlo, dopodiché si può deliberare. In alcuni casi però la frittata è fatta. E ieri sera, intanto, la notizia che la Fitch potrebbe tagliare il rating su 58 titoli garantiti da prestiti ipotecari per un totale di 12,1 miliardi di dollari a causa della scarsa solvibiltà. Trentacinque transazioni risalgono al 2005, 22 al 2006 e una è di quest’anno.


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LA REPUBBLICA,VENERD 17/08/2007
FEDERICO RAMPINI
LA CATENA DELLE COLPE. Il crac dei mutui insolventi ancora poche settimane fa veniva descritto dai finti ingenui come una crisi prevalentemente americana. Oggi invece ne siamo coinvolti, come era inevitabile. Anche i risparmiatori europei e asiatici sono impoveriti, il panico finanziario contagia tutti i continenti e tutti i mercati. Per l´effetto dei vasi comunicanti vanno a picco anche titoli d´investimento considerati sicuri.
L´agenzia di rating Moody´s accenna per la prima volta all´imminente fallimento di un «importante» hedge fund, molto più grosso di quelli caduti finora. Un evento che secondo Moody´s provocherebbe danni simili al crac del fondo Ltcm nel 1998, quando il mondo intero fu sull´orlo di un crollo finanziario generalizzato. Il meccanismo di propagazione globale della crisi è implacabile. Gli hedge fund che non riescono a rimborsare i sottoscrittori, le banche che hanno buchi di bilancio per avere investito nei mutui insolventi, gli operatori finanziari che hanno in tasca titoli-spazzatura, tutti hanno urgente bisogno di procurarsi liquidità e perciò si disfano di quel che possono. Così l´ondata di vendite si è allargata dagli strumenti derivati fino alle obbligazioni e alle azioni, con una caduta generalizzata dei valori di quasi tutte le categorie di titoli (con l´eccezione dei buoni del Tesoro). In questa fuga verso titoli di qualità - merce sempre più rara - si sta prosciugando anche il mercato dei cosiddetti «commercial paper», quelle cambiali negoziabili a breve scadenza che sono indispensabili per finanziare l´attività quotidiana delle imprese. Il panico finanziario si trasmette all´economia reale che già si trova in un frangente difficile: la crescita in Europa ha appena avuto una imprevista frenata; in America la pesante svalutazione dei prezzi delle case costringerà molte famiglie a sacrificare i consumi; perfino il boom cinese dà segnali di rallentamento.
In questo preludio di catastrofe è scattata la caccia al colpevole. La Commissione europea apre un´indagine sulle agenzie di rating come Moody´s e Standard & Poor´s. Finalmente finiscono sul banco degli imputati questi arbitri dei mercati che hanno tradito la loro funzione. Le agenzie hanno il compito di valutare la solvibilità dei debitori e quindi il livello di sicurezza dei titoli che emettono. Hanno ignorato per molto tempo il disastro che si stava preparando in America. Ai milioni di mutui insolventi, a quei debiti riciclati e nascosti dentro complessi titoli finanziari, le agenzie hanno regalato per anni voti altissimi, perfino l´ambito «AAA». Le agenzie di rating hanno quindi una responsabilità primaria. La loro omertà è stato un alibi formidabile per i banchieri e i gestori dei fondi comuni, che in cerca di alti rendimenti hanno riempito di «cartaccia» i portafogli dei risparmiatori. Ma la catena delle colpe è più lunga. I top manager strapagati che governano le strategie d´investimento delle nostre banche, dei fondi comuni, delle assicurazioni vita, dei fondi pensione, tutti avevano la possibilità di prevedere da molti mesi, se non da anni, il dramma che ora è scoppiato alla luce del sole. I risparmiatori di tutto il mondo, italiani compresi, scoprono di essere stati beffati. Perfino quando si erano affidati a gestioni patrimoniali definite «prudenti», o quando hanno cercato la massima sicurezza e liquidità optando per i cosiddetti fondi monetari, in realtà i loro soldi servivano ad acquistare anche titoli opachi e rischiosi, collegati agli hedge fund speculativi e al business semi-delinquenziale delle società dei mutui facili.
L´esame delle responsabilità deve proseguire fino in fondo.
Non possono esserci immunità speciali neanche per le nostre banche centrali e authority di vigilanza sui mercati. La pericolosità degli hedge fund è stata denunciata da tempo. La mina vagante della finanza derivata - fabbrica ineasuribile di strumenti speculativi sempre più complicati - da molti anni figurava al «menù» di tutti i vertici del gruppo di Basilea, dove si riuniscono i banchieri centrali dei paesi ricchi.
Eppure non si è fatto nulla per regolare la giungla. E´ legittimo il sospetto che i poteri forti della grande finanza privata hanno avuto la meglio, hanno dissuaso le banche centrali dal mettere il naso nei loro affari.
Il ruolo delle banche centrali balza in primo piano proprio per il parallelismo tra la crisi di oggi e quella scatenata dal crac Ltcm nel 1998.
Allora Alan Greenspan era ai comandi della banca centrale più potente del mondo, la Federal Reserve americana. Con massicce iniezioni di liquidità sui mercati Greenspan arginò quella crisi. All´epoca quel salvataggio fu definito un capolavoro e contribuì a consolidare il prestigio di Greenspan, che oggi lo monetizza incassando gettoni di consulenza da grandi banche private. A posteriori il bilancio di quell´operazione appare meno brillante. La mobilitazione delle risorse delle banche centrali nel 1998 evitò che il mondo degli hedge fund pagasse il prezzo che meritava di pagare. Si creò quello che gli economisti definiscono «azzardo morale». La certezza che alla fine «arrivano i nostri», che il peggio viene sempre evitato, crea un clima di impunità e induce gli operatori più avventurosi a riprovarci: tanto rischiano i soldi degli altri, e se va male saranno le risorse dei contribuenti a saldare i debiti scoperti. Questo scenario non deve ripetersi. Le colossali iniezioni di liquidità che la Federal Reserve e la Bce stanno immettendo sui mercati devono avere un compito preciso e limitato: ridurre i danni sull´economia reale, la crescita e l´occupazione. Non devono essere un salvataggio indiscriminato. Il bubbone va inciso. Un capitalismo sano ha bisogno di vedere operare la distruzione creatrice, la sana selezione che avviene attraverso i fallimenti. Anche se dovesse rimanere travolta qualche grande banca europea, l´effetto educativo per il futuro sarebbe molto superiore ai danni economici immediati.


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CORRIERE DELLA SERA, VENERD 17/08/2007
MARIA TERESA COMETTO
E Mrs Moore: la mia rata da 4.200 dollari, poi lo tsunami. NEW YORK – «Era il sogno della mia vita. Avere una casa mia, dove vivere con i miei figli e gestire il mio business. Un anno fa credevo di averlo realizzato, ma ora mi sta crollando addosso. Non auguro a nessuno di trovarsi nella mia situazione». A sfogarsi è Quanda Moore, 36 anni, mamma single con quattro figli, due adolescenti e due bambini più piccoli: nel giugno 2006 aveva comprato una casa di due piani nella cittadina di Mount Vernon, nella Westchester county, un’area a nord di New York dove convivono ricchi pendolari di Wall Street e famiglie di lavoratori meno abbienti, molti latino- americani e neri come è Quanda.
La sua storia è comune a 1 milione di altri proprietari di case che, secondo RealtyTrac, quest’anno rischiano di essere sbattuti fuori perché non ce la fanno a pagare le rate dei loro mutui, gran parte dei quali sono "subprime", quelli che stanno facendo tremare i mercati finanziari. «La casa mi era piaciuta subito, con i pavimenti di legno, rifiniture di quercia e vetrate dipinte - continua Quanda - . Costava 561 mila dollari, più di quello che potevo permettermi. Ma il broker mi ha detto di non preoccuparmi, perché entro sei mesi sarei riuscita a rifinanziarmi riducendo le rate». Così Quanda senza versare un dollaro ha comprato la villetta con due mutui pari al 100% del suo valore, secondo uno schema che, prima dell’ attuale crisi, era comune sul mercato Usa: il mutuo principale finanziava l’80% e il resto era coperto dal secondario, piu’ caro. I tassi erano dell’8% per il mutuo maggiore e del 12,75% per il minore, più alti della media (6% un anno fa), perché Quanda era una cliente "subprime", cioè aveva un basso voto di affidabilità finanziaria: il suo reddito e la sua storia creditizia (come aveva pagato altri debiti) indicavano che era maggiore il rischio di bancarotta. Nel 2006 negli Usa sono stati erogati mutui "subprime" per ben 600 miliardi di dollari, il 20% di tutti i mutui, più del doppio che nel 2003.
«Le due rate arrivavano a 4.200 dollari al mese e io guadagno circa 6.200 dollari (prima delle tasse), lavorando 80 ore alla settimana con l’asilo nido privato che gestisco in casa e facendo i turni di notte e nel week-end in una casa di riposo - spiega Quanda - . Era dura, ma speravo nel rifinanziamento». Fino a quando i prezzi immobiliari hanno continuato a salire, per le famiglie americane era normale farsi rivalutare la casa e, a fronte di un aumento del prezzo, cambiare il vecchio mutuo con uno più conveniente, a un tasso inferiore. Ma con i prezzi piatti o in declino, ecco che il debito diventa maggiore della casa e non può essere ricontrattato: una situazione in cui si trova almeno il 7% dei proprietari secondo First American CoreLogic.
«Poi ci si e’ messa la sfortuna - singhiozza Quanda - . Mi sono ammalata e non ho potuto lavorare per due mesi. Ho saltato il pagamento di quattro rate e a luglio la banca mi ha detto che iniziava le procedure per requisire la casa ». Un dramma che colpisce un crescente numero di famiglie: secondo Countrywide financial services, la quota di ritardi nel pagare le rate è aumentata dal 4,1 al 5,1% di tutti i mutui nell’ultimo anno, e dal 14 al 20% fra i "subprime"; ed è raddoppiata dallo 0,5 all’1% la fetta di mutui finiti male che porta al sequestro della casa. Il totale di debiti non ripagati potrebbe arrivare a 100 miliardi di dollari, ha detto il presidente della Federal Reserve Ben Bernanke: una mina vagante sui mercati finanziari, dove un imprecisato numero di bond è stato costruito sulla base di quei mutui.
«Ora sono quasi riuscita a rimettermi a posto con le rate e la banca ha congelato il sequestro - aggiunge Quanda - . L’associazione Westchester residential opportunities mi sta aiutando a contrattare un nuovo mutuo. Ma ho sempre paura di perdere tutto».


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IL FOGLIO, SABATO 18/08/2007
La crisi dei subprime sta risparmiando un’area molto particolare, il medio oriente. Milano. E’ dato per scontato da molti esperti in Europa e in America che la crisi di liquidità che ha colpito i listini e le banche americane produrrà effetti negativi nei prossimi mesi e colpirà la fiducia dei consumatori a ridosso delle feste natalizie. Ma le parole di venerdì della Federal Reserve non lasciano spazio a dubbi: esiste un rischio di peggioramento congiunturale che può portare a un rallentamento della crescita dell’economia a stelle e strisce. La crisi globale ha fino a oggi colpito principalmente Usa, Asia, Germania e Francia. A ben vedere, infatti, non giungono segni di affaticamento dai mercati dell’area mediorientale, quelli in cui è confluita la maggior parte dei profitti legati alle vendite di petrolio degli ultimi cinque anni. Il prezzo dell’oro nero è infatti salito toccando nuovi record, oltre 70 dollari al barile, grazie alla crescita di economie come quella cinese o quella indiana, ma anche a causa della crisi irachena, alimentando i profitti delle grandi società petrolifere. E le attività finanziarie dei paesi della regione del Golfo sembrano non essere state colpite dalla crisi dei ”subprime”. Ieri la Borsa di Dubai ha annunciato un’offerta in contanti pari a circa 4 miliardi di dollari per la OMX, la Borsa che opera nei mercati dell’Europa del nord, e nello stesso giorno la Consob ha reso noto che il fondo di investimento di Abu Dhabi ha acquisito una quota di poco superiore al 2 per cento in Mediaset. Anche il fondo del Bahrein, Arcapita Bank, ha reso noto di aver acquisito dai fondi di private equity Carlyle Group e Advent International una società produttrice di plastica, pagandola, sempre in contanti, poco più di 775 milioni di euro. Sono quindi le banche e gli operatori presenti in quella regione più conservatori di quelli che operano nel mondo occidentale? O forse, utilizzando strumenti dedicati alla finanza islamica, come per esempio i sukuk, riescono a mitigare gli effetti di qualsiasi crisi globale? Alla domanda, almeno per ora, non c’è una risposta certa. Parlano i fatti. All’inizio della settimana la Aldar Properties, fondo di sviluppo immobiliare con sede negli Emirati, ha annunciato che il progetto da oltre 60 miliardi di dollari per la costruzione di impianti e appartamenti nella zona del Golfo, sarebbe proseguito come previsto aggiungendo che il gruppo stava valutando l’idea di rivolgersi alla finanza islamica.

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LA REPUBBLICA, SABATO, 18/08/2007
FEDERICO RAMPINI
L´INCUBO DEI GOVERNATORI. Chi avvista da lontano un incendio estivo può valutarne la gravità osservando il numero dei Canadair e la frequenza dei voli con cui gettano acqua sulle fiamme. Se l´incendio divampa sui mercati finanziari mondiali, come va interpretata l´eccezionale frequenza con cui le banche centrali sorvolano il luogo del sinistro? Ieri le Borse hanno salutato con euforia l´improvvisa decisione della Federal Reserve che ha tagliato di mezzo punto il tasso d´interesse con cui rifinanzia le banche. Gli investitori hanno voluto vedere solo il Canadair, non l´incendio sottostante.
Hanno applaudito l´inattesa rapidità con cui l´autorità monetaria americana è intervenuta: per placare il panico creato dal crac degli hedge fund collegati ai mutui insolventi. Superato felicemente il venerdì 17, questo weekend offre l´opportunità per riflettere a sangue freddo. La mobilitazione delle banche centrali è spettacolare e senza precedenti. Prima ancora del blitz di ieri, la Fed aveva già agito a più riprese di concerto con la Banca centrale europea, quelle della Gran Bretagna, del Giappone e dell´Australia. Le loro ripetute iniezioni di liquidità sui mercati hanno superato per ampiezza gli interventi compiuti nel 1998 dopo il fallimento del fondo Ltcm e la bancarotta della Russia; è stata superata anche la dimensione delle "operazioni anti-incendio" intraprese dopo l´attacco alle Torri gemelle l´11 settembre 2001.
Il taglio del tasso di rifinanziamento deciso ieri dalla Fed è anomalo sotto ogni aspetto. La decisione è stata presa al di fuori delle riunioni periodiche della banca centrale, con una consultazione telefonica d´emergenza convocata in piena notte dal presidente Bernanke. Contravvenendo alla sua stessa dottrina, che consiglia di non sorprendere i mercati e di lasciare intuire le proprie azioni con largo anticipo, questa mossa è giunta inaspettata. Ha capovolto d´un tratto quel che la Fed ripeteva da mesi, e cioè che la sua priorità era tenere sotto controllo l´inflazione (escludendo implicitamente un allentamento del costo del denaro). L´unica spiegazione per una simile sterzata è che il timoniere dell´economia americana ha avvistato il rischio concreto e imminente di un disastro. L´incubo di Bernanke, del suo collega europeo Trichet e di tutti gli altri governatori, è la paralisi del credito. Con un´immagine terribilmente efficace, sui mercati americani viene definito il "meltdown": è lo stesso termine usato per la fusione del reattore nucleare della centrale di Cernobyl. Siamo giunti molto vicini a una situazione in cui le banche non hanno più fiducia le une nelle altre, esitano a farsi prestiti. Temono che il dirimpettaio possa nascondere nel suo bilancio una voragine di debiti, e scoprirsi insolvente. Una simile paralisi farebbe venir meno la linfa vitale delle nostre economie, perché anche le imprese più solide e sane non riuscirebbero a finanziarsi.
I segnali che hanno tolto il sonno a Bernanke sono innumerevoli. Countrywide Financial, il più grosso istituto americano specializzato nell´erogazione di mutui-casa, ha dovuto lanciare un S.O.S. a 40 banche per raccogliere in poche ore 11,5 miliardi di dollari, altrimenti la sua sopravvivenza era incerta. Il dirigente di uno dei più antichi gruppi finanziari americani, la JP Morgan, ha ammesso che "molte grandi banche sono riluttanti a fare credito a chiunque; non sono sicure di poter rispettare gli impegni presi con i clienti". Presso alcuni istituti fondiari sono apparse le prime code della clientela, accorsa agli sportelli per recuperare i propri depositi prima che sia troppo tardi.
Che cosa possa scaturire da questo clima, lo dice il comunicato di ieri della Fed: "Le difficoltà del credito e l´aumentata incertezza possono frenare la crescita economica". Il contagio dal mondo della finanza a quello dell´economia reale è già cominciato. Non è un caso che nel "giovedì nero" delle Borse oltre alle banche siano precipitate le azioni di aziende che non hanno nessuna esposizione al cancro dei mutui insolventi. Perché ha subìto una caduta pesante in Borsa la Toyota, numero uno mondiale dell´automobile? E perché anche la Wal-Mart, la più grande catena di ipermercati americani? Perché la crisi dei mutui moltiplica i pignoramenti di case, getta sul lastrico molte famiglie americane, ad altre impedirà di finanziare il proprio tenore di vita ipotecando l´appartamento che hanno. Il chief executive di Wal-Mart, Lee Scott, lo dice con una franchezza brutale: "Molti dei nostri consumatori non arrivano più alla fine del mese". Se inizia uno sciopero dei consumi in America la catena delle ripercussioni negative arriverà in ogni angolo dell´economia globale, da Pechino a Francoforte, da Tokyo a Milano.
All´origine di questo disastro c´è stata l´invenzione della più grandiosa macchina moltiplica-debiti nella storia della finanza moderna, quel mondo degli strumenti derivati e della cartolarizzazione che "riciclando" debiti di ogni sorta e diffondendoli a macchia d´olio sui mercati ha "democraticamente" consentito eccessi insostenibili. Ne hanno beneficiato, in gradi diversi, le maxiacquisizioni operate da quei club per soli miliardari che sono i fondi chiusi di private equity; e tante famiglie americane di modeste risorse che hanno comprato case e automobili al di sopra dei propri mezzi. Sarà difficile uscire da questa crisi senza che paghino tutti, compresi i più deboli. Ai banchieri centrali s´impone un esercizio di alta acrobazia tecnica e morale. Devono riuscire a evitare una recessione mondiale, devono mantenere flussi di credito attivi e ordinati, senza però assicurare l´impunità e l´immunità ai grandi registi di una stagione di follìe. Se costoro dovessero farla franca, una cosa è certa: il prossimo crac sarà ancora peggio.


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CORRIERE DELLA SERA DOMENICA 19/08/2007
FRANCESCO GIAVAZZI e ALBERTO GIOVANNINI
La crisi, i «predicatori» e le lezioni del mercato. Nei nove anni trascorsi dall’ultima crisi finanziaria d’agosto – quella che fu innescata dall’insolvenza della Repubblica Russa nel 1998 – il mondo è profondamente cambiato. La trasformazione più importante è stata la nascita di nuovi mercati che consentono di distribuire il rischio, un fenomeno che in realtà ha origini fin dalla fine degli Anni 80. In passato il rischio era concentrato soprattutto nelle banche. Oggi le banche, quando erogano un prestito (una linea di credito a un’azienda, o un mutuo ad una famiglia) hanno la possibilità di venderlo immediatamente ad altri investitori. Il rischio in questo caso non rimane più concentrato nelle banche, ma si diffonde tra una miriade di investitori.
Quanto sta accadendo in queste settimane pone un’ovvia domanda: queste trasformazioni hanno reso i mercati più o meno fragili? Hanno prodotto dei benefici concreti per l’economia?
E’ abbastanza intuitivo che un mercato con più partecipanti sia in grado di assorbire fluttuazioni nella domanda e nell’offerta in maniera molto più efficiente di un mercato limitato a pochi partecipanti. Questo è il meccanismo fondamentale. E’ miope pensare che la riduzione drammatica nei premi al rischio che ha caratterizzato gli ultimi anni sia stata una bolla speculativa. I premi al rischio sono scesi in buona parte per effetto dell’ampliamento dei mercati finanziari. Mercati più ampi hanno consentito di ridurre il costo del capitale e quindi di aumentare investimenti, attività economica e occupazione. I benefici dell’innovazione finanziaria sono arrivati fino alle famiglie, soprattutto a quelle che nel passato non avevano accesso al credito, ad esempio per acquistare una casa.
Una maggioranza rispetto a quelle che hanno usato l’accesso al credito in maniera irresponsabile e oggi si trovano in serie difficoltà.
Per produrre questi benefici i mercati finanziari processano volumi molto consistenti di transazioni che consentono a ciascun intermediario di aggiustare continuamente e con precisione la propria esposizione al rischio seguendo l’evoluzione dei prezzi. E’ per questo motivo che una tassa sulle transazioni finanziarie, la cosiddetta «Tobin tax», è una pessima idea. Una simile tassa infatti renderebbe molto costoso il processo di aggiustamento delle posizioni di rischio. In questo modo il numero degli attori sui mercati finanziari si ridurrebbe e il costo del capitale tornerebbe a salire.
Ma pur producendo benefici, i nuovi mercati finanziari non sono privi di problemi, come hanno dimostrato gli eventi delle ultime settimane. E’ vero che l’aumento dei partecipanti ha ridotto la volatilità in situazioni normali, ma in condizioni di turbolenza, paradossalmente, la volatilità e il rischio possono aumentare.
Ciò può accadere perché in un mercato più ampio, complesso e articolato è più difficile per tutti capire quello che sta succedendo. In particolare diviene difficile per tutti valutare la capacità del sistema finanziario di resistere a uno choc – ad esempio l’insolvenza di un’istituzione come IKB due settimane fa in Germania – perché nessuno può valutare con precisione come un simile choc possa trasmettersi ad altri operatori.
La ragione per cui ciò può dar luogo a maggiore volatilità è che in situazioni di tensione gli operatori privati, non potendo stimare in maniera affidabile gli effetti degli choc, seguono una regola semplice: liquidano il più velocemente possibile i loro portafogli rischiosi. Questo accentua la caduta dei prezzi e quindi può trasformare uno choc che in realtà avrebbe avuto effetti limitati in una crisi generalizzata.
Siamo quindi di fronte ad una situazione del tutto nuova: il sistema finanziario è più diversificato ed efficiente. Tuttavia, proprio questa diversificazione è causa di comportamenti difensivi che possono amplificare gli effetti negativi degli choc esterni.
Vent’anni fa le crisi finanziarie erano diverse. Il rischio era concentrato nel sistema bancario e le banche centrali avevano sia una conoscenza dettagliata e in tempo reale della situazione delle banche, sia gli strumenti per far fronte ad una crisi: i banchieri centrali conoscevano con precisione e nel giro di qualche ora i nomi delle banche in difficoltà e l’ammontare della loro esposizione nei confronti dei debitori insolventi. Gli operatori di mercato privati non erano in grado di conoscere in dettaglio la situazione del sistema bancario, ma sapevano che le banche centrali avevano tutta l’informazione e gli strumenti per far fronte a una crisi e quindi si fidavano.
Ci vorranno anni per arrivare ad una situazione in cui le banche centrali dispongano con altrettanta precisione e rapidità delle informazioni relative ad un mercato che nel frattempo è diventato tanto più ampio ed articolato. Ma questo non significa che esse abbiano perso la capacità di stabilizzarlo.
Quando, come nei giorni scorsi, le banche centrali intervengono offrendo liquidità o abbassando il costo del denaro, le loro azioni forniscono importanti informazioni agli investitori. Nonostante l’evoluzione dei mercati ne abbia diminuito il peso e l’efficacia, il fatto stesso che i banchieri centrali decidano di intervenire «rassicura» gli operatori. Questo per tre ragioni. Innanzitutto i banchieri centrali continuano a possedere molta informazione perché sono i soli che hanno completo accesso all’interno di tutte le banche, le quali rimangono la fonte principale di finanziamento di tutte le istituzioni finanziarie. In secondo luogo sono loro che stabiliscono molte delle regole che si applicano nei mercati. Infine – ed è forse il motivo più importante – perché le banche centrali sono i soli attori che hanno come esclusivo obiettivo il buon funzionamento dei mercati. Quindi la loro decisione di intervenire normalmente riduce l’incertezza degli operatori e limita il loro incentivo a liquidare di corsa i portafogli. Il risultato, come si è visto con le decisioni assunte dalla Federal Reserve statunitense venerdì scorso, è la ripresa dei mercati.
Situazioni di crisi come quelle che viviamo in questi giorni inducono due tipi di fenomeni. Da un lato il pubblico e variegati «predicatori» chiedono ai governi di non star con le mani in mano. Dall’altro i governanti stessi sentono il bisogno di dimostrare il loro impegno ad affrontare i problemi annunciando iniziative di vario genere: indagini sulle Agenzie di rating, l’introduzione di tasse sulle transazioni finanziarie, etc. E’ vero che talvolta una crisi può mettere in evidenza in maniera più netta i fallimenti del mercato e offrire l’occasione per riforme efficaci. Questo è successo in più occasioni: nel 1987 ad esempio il collasso delle transazioni sui mercati americani ha avviato il processo di creazione del più efficiente sistema di infrastrutture di mercato che tuttora esista al mondo. Ma spesso l’attivismo, la fretta, l’illusione che problemi difficili abbiano soluzioni semplici, rischiano di buttar via «con l’acqua sporca», i benefici di un mercato finanziario che è diventato più efficiente nel diversificare il rischio e più aperto per tutti.


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