Sergio Bocconi, Corriere della Sera 11/8/2007, 11 agosto 2007
MILANO
Gli interventi della Bce per 150 miliardi di euro e della Fed per 60 miliardi di dollari in due giorni avranno fermato il panico da «salsiccia finanziaria»? Gli operatori sono sicuri di no, ma spendono altrettanta sicurezza nel pronosticare che l’onda anomala alzata dal caso dei mutui americani subprime porterà sì qualche danno, ma non la catastrofe. Il problema numero uno è appunto il contagio da effetto «salsiccia» che ha prosciugato la liquidità e portato Francoforte e Washington a intervenire fornendo extra rifinanziamenti alle banche: la crisi dei mutui americani ha in sostanza condotto gli operatori a mettere in dubbio valutazioni e prezzi dell’ampio stock di finanza derivata in portafoglio, e in particolare di quei titoli tecnicamente definiti cdo (obbligazioni collaterali di debito) che contengono raggruppamenti di mutui cartolarizzati, bond, derivati e così via. Titoli «salsiccia» dunque perché nessuno sa bene alla fine cosa comprenda il «tritato» di finanza contenuto nel basket, e quindi nessuno sa dire se sono corretti i prezzi di mercato. Di conseguenza questo stock, a sua volta difficile da quantificare, è attualmente congelato perché nessuno accetta di comprare simili categorie di titoli: per le banche ciò significa un blocco della liquidità, improvvisamente «evaporata», perciò si rivolgono al prestatore di ultima istanza, cioè alla banca centrale. In questi giorni la Bce e la Fed hanno risposto in modo coordinato (l’Europa per prima semplicemente perché «apre» prima secondo l’orologio globale dei mercati) fornendo la liquidità necessaria a contenere la pressione da domanda e quindi a mantenere i tassi ai livelli stabiliti.
Per la Bce si è trattato di una prova d’esame non di secondaria importanza. Se si esclude il caso eccezionale dell’11 settembre 2001, quando Francoforte ha fornito 100 miliardi di liquidità in due giorni perché la Fed era chiusa, si tratta del primo intervento sui mercati. Chi ricorda i dubbi espressi sulla Bce da due economisti americani passati alla Deutsche Bank, David Folkerts- Landau e Peter Garber? I due in un saggio si sono chiesti se la Banca centrale europea sarebbe stata una «banca» o una «regola monetaria». Se cioè sarebbe stata in grado di fronteggiare una crisi improvvisa.
In fondo la risposta, osservano molti operatori, è arrivata proprio in questa occasione. Da un lato con l’intervento diretto e dall’altra con la continuità di politica monetaria, visto che non è stato messo in dubbio il segnale relativo a un aumento dei tassi in settembre già consegnato ai mercati. Ieri il presidente della Bce Jean Claude Trichet ha sottolineato in un’intervista che la crescita dell’Eurozona è come previsto robusta: un segnale rassicurante e un’implicita conferma della linea già seguita. Anche su questo punto in modo convergente, se non coordinato, con la Fed: il numero uno Ben Bernanke ha in sostanza ribadito in questi giorni di non avere intenzione di ridurre il costo del denaro a settembre sottolineando i timori inflazionistici.
La «svolta» interventista delle banche centrali marca una differenza profonda rispetto al passato. Basta pensare al ’98, quando la Federal reserve è stata regista del salvataggio del maxi hedge fund Ltcm, il fondo speculativo gestito dai due Nobel per l’economia Myron Scholes di Stanford e Robert Merton di Yale. In quella occasione l’intervento sui tassi c’è stato, oggi no. Ma la differenza più profonda appare di sistema: il coordinamento tra Bce e Fed è anzitutto tecnico. Siamo ben lontani dal Plaza dell’85 o dal Louvre dell’86, cioè dagli accordi che hanno portato prima a una svalutazione dell’allora superdollaro e a un successivo contenimento della stessa manovra. Nei cambi c’è politica e macroeconomia, nella crisi di liquidità attuale il sottofondo è di tutt’altra natura, perché riguarda il perimetro dilatato della finanza derivata.
Ciò non significa che i Governatori sottovalutino i rischi. Anzi. Gli interventi significano proprio questo: non siamo di fronte a un crac isolato e specifico tipo Barings, quando nell’85 lo spregiudicato Nick Leeson ha mandato a gambe all’aria la banca della Regina d’Inghilterra. No, qui la bancarotta dell’American home mortgage investment, uno dei grandi gestori Usa di mutui casa, ha rappresentato un segnale d’allarme per tutti: il mercato immmobiliare statunitense, soggetto da sempre a fluttuazioni più rapide e marcate rispetto a quelli europei, è stato cartolarizzato per diversificare e ridurre i rischi. Con il lodevole obiettivo (e risultato) di permettere anche ai più poveri di comprare casa con finanziamenti al 100%. Ma il contraltare è il trasferimento dei rischi più alti anche sui mercati finanziari con l’utilizzo degli strumenti derivati. E quando crescono i tassi e cade il valore delle abitazioni il sistema va in tilt.
E risiamo ai titoli «salsiccia»: dentro c’è tutto e ciò porta a una distribuzione dei rischi sull’intero sistema. Ma chi si fida ora del «tritato» in cassaforte? Nessuno sa più riconoscerne la ricetta. Meglio i Bot, così semplici e chiari.