Cinquantamila.it La storia raccontata da Giorgio Dell'Arti

Il passaggio di mano del controllo di grandi imprese quotate senza che sia lanciata un’Offerta Pubblica di Acquisto (Opa) suscita polemiche periodiche, riprese, dopo l’operazione Telecom, anche da esperti come Renzo Costi e Innocenzo Cipolletta. Essi propugnano l’obbligo di Opa al passaggio di controllo, senza riferimenti a soglie fisse. Quando un’impresa quotata passa di mano, gli azionisti di minoranza hanno diritto di cedere le loro azioni al nuovo soggetto controllante, che deve pagare lo stesso prezzo corrisposto al precedente controllante; negli Usa dell’azionariato diffuso essa non è obbligatoria, ma è il solo strumento per mettere assieme pacchetti azionari di rilievo. Dal ’98 il Testo unico della finanza (Tuf) obbliga all’Opa sul resto del capitale chiunque varchi il 30%, soglia che implica l’assoluta presunzione del controllo. Come ogni soglia, quella del 30% ha vantaggi e svantaggi: dà certezza agli operatori ma si presta a essere elusa, perché una grande impresa può essere controllata con meno del 30%. Questo quadro era ben presente alla commissione Draghi che nel ’97 scrisse il Tuf, poi varato del governo; fu scelta la soglia fissa del 30%, giacché troppo grande era la confusione creata dalla legge allora vigente. Essa obbligava all’Opa chiunque, ad avviso discrezionale della Consob, rilevasse il controllo: onde grandi incertezze operative, sfociate nella decisione, giusta ma paradossale, di imporre l’Opa a Mediobanca che aveva acquistato il 10% di Ferfin. Evitiamo di meritarci, al solito, la rampogna dantesca contro Firenze, «che fai tanto sottili/ provedimenti ch’a mezzo novembre/ non giugne quel che tu d’ottobre fili». Le considerazioni che allora portarono alla soglia fissa sono tutte ancora valide, e non si vede perché si dovrebbe oggi regredire nella boscaglia interpretativa, mettendo in mano al Tar, più che già non sia, il destino di grandi imprese quotate. La soglia fissa si presta all’elusione da sfioramento, ma il controllo a questi livelli è pur sempre precario: se vivessimo in un mercato finanziario vivace e non condizionato dalla commistione degli interessi, nel caso Telecom un gruppo di investitori si sarebbe coalizzato e avrebbe imposto un cambio della guardia. Se non lo ha fatto, la colpa non è della soglia fissa, né, sia detto en passant, del supposto dirigismo del governo, ma del reticolo di relazioni, spesso opache, che attanaglia il Paese e ne pregiudica la crescita. Se si vuole migliorare la legge sull’Opa, non serve tornare al tavolo da disegno, ma solo stringere qualche bullone allentato. Dobbiamo tappare qualche buco: blindare lo scioglimento dei patti di sindacato sotto Opa, e lavorare sui conferimenti a tali patti di azioni già acquistate, o sull’azione di concerto e sulle sanzioni per i concertanti (causa di incertezze interpretative della giurisprudenza). Ciò fatto, eventuali residue pulsioni innovatrici potrebbero placarsi su alcune direttrici, certo problematiche: si potrebbe abbassare la soglia dell’Opa, o scoraggiare il controllo sotto il 30%, ovvero liberalizzare l’Opa preventiva parziale, oggi permessa solo oltre il 60% del capitale. Ridurre la soglia per esempio al 15%, forse eviterebbe nuovi casi Telecom ma rischia di ingessare ancora gli assetti di controllo. Problematica anche la seconda opzione, attuabile forse dando rappresentanza solo proporzionale in Cda per chi esercita il controllo sotto il 30%; ciò renderebbe davvero precario tale controllo. Più semplice sarebbe forse permettere Opa parziali anche sotto il 60%; tale possibilità fu osteggiata nel ’97 dal Tesoro per proteggere le società privatizzande, ma ora forse l’ostilità potrebbe cadere. C’è un ultimo fatto che taglia la testa al toro: la soglia fissa è imposta dalla direttiva Ue sull’Opa. Certo, questa ha bisogno di urgente manutenzione, ma non su questo punto. Resti la soglia: la spinta per il ritorno al passato non ha futuro.

SALVATORE BRAGANTINI