Cinquantamila.it La storia raccontata da Giorgio Dell'Arti

Generali e Mediobanca verso l’ultima battaglia. Affari & Finanza, lunedì 20 novembre Siamo ancora in autunno ma si lavora già per la primavera. Si contano le truppe, si mettono a punto le strategie. Perché in primavera ci sono due scadenze importanti: il patto di sindacato che controlla Mediobanca e il consiglio di amministrazione delle Generali. Già di per se sono scadenze che mettono in fibrillazione il sistema, questa volta in più c’è che il sistema è cambiato, e non di poco. Nel corso del 2006 Unicredito, che è uno dei grandi azionisti di Mediobanca, ha dato respiro alla sua vocazione europea con la fusione con la tedesca Hvb, che l’ha resa una delle principali banche del continente. Nell’estate è partita la fusione tra Banca Intesa e San PaoloImi, dalla quale, se le assemblee approveranno, nascerà il più imponente gruppo bancario italiano, anch’esso di dimensione europea, del quale le Generali sono uno dei principali azionisti, oltre ad essere legate ad Intesa da antichi e importanti accordi di collaborazione. Infine sono arrivate la fusione tra la Banca Popolare di Verona e Novara con il gruppo Popolare di Lodi, che ha chiuso definitivamente la stagione di Giampiero Fiorani e dei ”furbetti’, e l’operazione Banche Popolari Unite con Banca Lombarda, che ha creato un altro gruppo di notevole potenza, assai vicino peraltro al presidente di Banca Intesa Giovanni Bazoli, nonché azionista di peso della stessa Banca Intesa. Dopo un cambiamento di questa portata, reso possibile dall’arrivo al vertice di Banca d’Italia di Mario Draghi, la posizione di Mediobanca e Generali nel sistema non è più la stessa e di qui a primavera si giocherà la partita del suo riposizionamento. La vera onda d’urto viene in effetti da IntesaSan Paolo, per la dimensione del nuovo colosso ma non solo. La dimensione conta, ma contano anche le policy che il nuovo gruppo seguirà, che in parte sono state già indicate. Oltre all’attività retail, nel quale il gruppo sarà fortissimo, è stato già detto che si opererà a sostegno delle imprese (e il ruolo di Intesa in Piaggio e Grande Jolly testimoniano una propensione verso l’investment banking) e delle infrastrutture. In un certo senso si potrebbe dire che IntesaSan Paolo si vede anche (ma non solo) come una sorta di nuova Mediobanca, con i numeri e il peso per poter giocare un ruolo chiave in tutte le principali operazioni di ristrutturazione del capitalismo italiano. E’ una novità che pone a Piazzetta Cuccia un problema di posizione sul mercato e di rafforzamento dell’attività di investment banking, con il reperimento delle risorse necessarie a mantenere un ruolo da protagonista del settore. Un riposizionamento che impone delle scelte, a cominciare da quella, fondamentale, dell’allocazione del capitale tra le varie attività. Il secondo fronte è più complesso. Di fatto si è creata una catena assai particolare e per molti versi carica di tensioni potenziali che potrebbero prima o poi esplodere e determinare una rottura. La catena è la seguente: Unicredito e Capitalia, che sono i grandi competitors di IntesaSan Paolo, sono i principali azionisti di Mediobanca, che è il primo azionista delle Generali che, a loro volta, sono importanti azionisti e soci in affari di IntesaSan Paolo che è l’antagonista numero uno delle due banche che sono in cima alla catena. E’ una struttura che ha in se, per le contraddizioni che contiene, il seme dell’instabilità, formalizzata dal fatto che Antoine Bernheim, presidente in scadenza delle Generali, nominato per quella carica da Mediobanca e quindi anche da Capitalia e Unicredito, sia stato indicato per la vicepresidenza del comitato di sorveglianza di IntesaSan Paolo. Infine c’è un altro filone da seguire per completare l’analisi della complessità della situazione. L’area che per semplificare possiamo definire vicina a Giovanni Bazoli, raccoglie partecipazioni nel capitale delle Generali che si stimano intorno all’810 per cento, il che, se potessimo considerare quest’area come un unico azionista, ne farebbe il secondo azionista di Trieste a breve distanza da Mediobanca che è il primo. Come si vede la partita è assai ingarbugliata e gli interessi in ballo enormi. Il primo passo per tentare di dipanarla è mettere in fila i protagonisti. Che sono essenzialmente quattro: Vincent Bolloré, capo di un gruppo di azionisti internazionali che ha oltre l’11 per cento di Mediobanca e un peso notevole nelle decisioni che riguardano l’istituto. Bolloré è il principale sponsor di Antoine Bernheim alla presidenza di Generali e presumibilmente la sua posizione è di rinnovargli il mandato; Cesare Geronzi, presidente di Capitalia, grande azionista di Mediobanca con il 9 per cento e azionista importante delle Generali con il 3,1 per cento; Alessandro Profumo, amministratore delegato di Unicredito, anch’esso grande azionista di Mediobanca con il 7,9 per cento e azionista delle Generali con il 3,5 per cento; Giovanni Bazoli, presidente di Banca Intesa, delle quali Generali è azionista, nonché gran regista di un’area che mette insieme un bel pacchetto di azioni del gruppo di Trieste. Il secondo passo è analizzare la situazione di Mediobanca e delle Generali in relazione agli interessi e delle visioni dei principali azionisti. Cominciamo da Mediobanca. A Piazzetta Cuccia il management è stato appena confermato dall’assemblea di fine ottobre, e quindi da quel punto di vista nel breve termine non ci sono da aspettarsi sorprese. Anche perché i conti vanno bene e gli azionisti sono soddisfatti. Come ha dichiarato Tarak Ben Ammar (che è entrato nel capitale di Mediobanca con la cordata guidata da Vincent Bollorè) in una recente intervista al Sole 24 Ore, da quando sono entrati ”i francesi’ il titolo è passato da 7 a 18 euro e gli utili sono saliti da 54 a 860 milioni. Segni ambedue che Mediobanca ha cambiato pelle ed è assai più orientata di prima al mercato, alla creazione di valore, alla produzione di utili e alla distribuzione di adeguati dividendi. E’ stata avviata anche l’internazionalizzazione dell’istituto, che sta cominciando a dare qualche risultato. Quello di cui si discute non riguarda quindi la gestione operativa ma l’azionariato e la governance. Il presidente del patto di sindacato, Pier Gaetano Marchetti, sta lavorando a una ipotesi di governance dualistica, diventata molto di moda in Italia negli ultimi tempi, con due obiettivi: il primo è quello di separare in maniera più chiara le attività di supervisione e controllo da quelle di gestione, superando così i conflitti di interesse determinati dalla presenza di Unicredito e Capitalia nel consiglio di amministrazione di Mediobanca; il secondo è quello di rendere più trasparente il ruolo del patto di sindacato che verrebbe rappresentato nel comitato di sorveglianza senza, auspicabilmente, più direttivi e altre costruzioni del genere che condizionano la vita della società pur essendone formalmente esterne. Il cambiamento della governance non sembra al momento dover creare soverchie tensioni. Più delicato è il problema dell’azionariato. Oggi il patto di sindacato blocca il 52 per cento del capitale dell’istituto, ma il direttore generale Alberto Nagel ha suggerito l’opportunità di scendere sotto il 50 per aumentare il flottante, e lo stesso Ben Ammar ha commentato che è una ipotesi che non scandalizza. Il punto però è che perché la riduzione della quota sindacata non crei squilibri dovrebbero scendere tutti in egual misura, è non è detto affatto che tutti siano disponibili, mentre perché aumenti effettivamente il flottante le quote liberate dal patto dovrebbero finire davvero sul mercato, cosa che nessuno dà per scontata. Il timore è che qualcuno si tenga le azioni liberate aumentando così di fatto il suo peso rispetto agli altri. In realtà un 48 per cento di flottante potrebbe anche essere considerato più che sufficiente, se non fosse che nei fatti il flottante è assai più basso poiché negli ultimi anni numerosi gruppi, tra i quali gli immobiliaristi Coppola e Zunino, hanno fatto incetta di titoli per cui le azioni di Mediobanca in circolazione si sono rarefatte. Resta peraltro da capire quali siano le prospettive di questi azionisti extra</->patto, e se siano stati incoraggiati o meno da qualcuno (e da chi) nei loro investimenti. Infine c’è la questione delle quote che potremmo definire ballerine, ovvero le partecipazioni della Fiat e del gruppo Pirelli che sono nel patto di sindacato di Mediobanca. Pirelli per il momento si è limitata ad una limatura, ma non è detto che non decida di uscire del tutto. La Fiat invece ha già da tempo collocato il suo 3,4 per cento di Piazzetta Cuccia tra le partecipazioni non strategiche e il prossimo rinnovo del patto potrebbe essere l’occasione per uscire. Alle Generali il quadro è più complesso. Il presidente Antoine Bernheim è ultra ottuagenario ma assai legato a quell’incarico, e la sua personalità fa non poca ombra ai due amministratori delegati Giovanni Perissinotto e Sergio Balbinot. Il titolo ha recuperato parecchio negli ultimi tempi </-> anche se è cresciuto meno rispetto ai suoi grandi antagonisti europei, Axa soprattutto </-> e anche la redditività è in crescita. Le performance realizzate non soddisfano però gli investitori istituzionali esteri, che sono presenti nel capitale delle Generali in proporzione più bassa rispetto alle altre grandi compagnie europee. Il flottante delle Generali è per larghissima parte diffuso tra una miriade di piccoli azionisti e investitori istituzionali italiani, il che diminuisce il rischio di rapidi ribassi, ma limita anche la pressione sul management degli istituzionali esteri, che sono abituati a farsi sentire più di quelli nazionali. Gli analisti internazionali per esempio sono assai critici sull’acquisto della Toro, a loro parere pagata troppo cara, e sono critici anche sulla gestione della finanza, che Trieste fa preferendo profili di rischio tradizionalmente molto bassi. Recentemente Giovanni Perissinotto ha attribuito in una intervista a un supposto ”italian discount’, ovvero alla cattiva immagine internazionale dell’Italia, il disamore degli investitori esteri per il titolo Generali. Non sembra però che questo ”italian discount’ valga per i titoli per esempio di Capitalia, Fiat o Unicredito, per cui è possibile che il problema sia un altro, e cioè la gestione della finanza del gruppo, che vista da Londra sembrerebbe non valorizzarne al massimo le potenzialità, e la governance non chiara. Probabilmente basterebbe solo che ci fosse un sistema decisionale più chiaro e definito, con un ceo forte, che potrebbe essere anche lo stesso Perissinotto, l’apprezzamento internazionale delle Generali potrebbe essere assai maggiore. E’ una cosa chiara a tutti e della quale si discute nelle segrete stanze in vista della scadenza del vertice delle Generali alla prossima assemblea di bilancio, ma che comporta un cambiamento degli equilibri attuali e che probabilmente non sarebbe gradita a Bernheim e, di conseguenza, a Bollorè. E forse non sarebbe gradita neanche in Piazzetta Cuccia, perché un ceo a Trieste vorrebbe dire una Generali assai più forte e autonoma di quanto già non lo sia. La tentazione sarebbe quindi di non cambiare nulla, se non fosse che sull’altro piatto della bilancia pesa il problema della valorizzazione delle Generali sia per rendere più costosa una sua acquisizione da parte di un altro grande gruppo internazionale, sia per rendere più preziosa la sua ”carta’ nel caso di una importante acquisizione all’estero, che secondo molti servirebbe a stabilizzarla ma che sarebbe realistica solo se i titoli Generali, al concambio, avessero un valore adeguato. Di che ragionare ce n’è quindi parecchio anche solo sulla base di quanto sin qui elencato. Ma quanto sin qui elencato non è tutto, perché Generali, come abbiamo scritto sopra, è nel bel mezzo di quella strana catena che parte da Unicredito e Capitalia e finisce con Intesa</->San Paolo. Qualsiasi decisione che sarà presa per Trieste avrà effetto su tutti gli anelli coinvolti, ciascuno dei quali ha i suoi legittimi interessi da perseguire. La parola d’ordine comune è ”Generali gruppo italiano e indipendente’, ma quando poi si va a chiedere ”indipendente da chi’ e soprattutto ”come fare per garantire questa italianità e questa indipendenza’ le cose si confondono assai. In teoria la soluzione è semplice: una bella personalità alla presidenza, un ceo di adeguato livello con tutti i poteri, l’incoraggiamento degli azionisti alla valorizzazione del titolo e a una bella operazione internazionale, con l’obiettivo di arrivare ad una capitalizzazione tale da spaventare qualsiasi scalatore e il risultato di una diluizione dei grandi soci attuali, che comunque resterebbero con un peso sufficiente a garantire l’indipendenza e la mitica italianità. Facile a dirsi, naturalmente, assai meno a farsi. Bisognerebbe che i quattro soggetti sopra elencati, e cioè Bollorè, Unicredito, Capitalia e Bazoli condividessero limpidamente lo stesso obiettivo, si fidassero pienamente gli uni degli altri, si muovessero in sintono e in sincronia. Il tutto poi dovrebbe trovare la sintesi nel comitato nomine di Mediobanca, un gruppo ristrettissimo (forse troppo) di sole tre persone: il presidente dell’istituto Gabriele Galateri, il presidente di Unicredito Dieter Rampl e quello di Capitalia Cesare Geronzi. Il loro non sarà un lavoro facile. Per il momento si contano le truppe e si affilano le armi. L’ennesima battaglia di Trieste sta per cominciare. Marco Panara

MARCO PANARA